5p
Vajon a tőzsdéken az alacsonyabb forgalom azért van, mert a kereskedők csere utáni étvágya csökkent volna? Az, hogy a tőzsdei forgalom még ma sincs a válság előtti szinten, abban nem annyira a bizalmatlanság, hanem sokkal inkább egy fontos intézményi változás, a dark poolok népszerűsége magyarázza.

Egy korábbi blogbejegyzésben olvasható volt hogy a tőzsdék a válság előtti időszakhoz képest is alacsony forgalommal működnek, miközben a tőzsdén szokatlan módon megemelkedtek az árfolyamok. Ez az árfolyamemelkedés azonban nem hasonlít arra, amit megszokhattunk a válság előtt: a lelkes befektetők magasabb ár mellett nagyobb forgalmat is generálnak.

A szerző két magyarázatot foglal össze: a „visszafogott” és a „radikális” álláspontot. Jelen bejegyzéssel a visszafogott magyarázatot erősítem majd. Na akkor nézzük, hogyan is védik meg magukat a brit tudósok!

Rhodri Preece, a CFA vezető közgazdásza ezt írja a „láthatatlan” kereskedési platformokról: az amerikai részvénypiacok szerkezete meglehetősen széttöredezett. Manapság az USA-ban a részvénykereskedés

• 13 tőzsdén, 
• legalább egy elektronikus kommunikációs hálózaton (az ECN-en), 
• körülbelül 16 az értékpapírfelügyeletnek beszámoló dark pool-on,
• és 200 bróker-kereskedőn keresztül történik.

A tőzsdék együttesen körülbelül a konszolidált forgalom 2/3-át adják, és a tőzsdén kívüli tranzakciók a fennmaradó 1/3-ért felelősök. Összegezve, 2009 óta, tehát a piacokba való bizalom helyreállása óta is az amerikai tőzsdék részesedése folyamatosan esett.

Forrás: Preece: Dark Pools, Internalization and Equity Quality, CFA Institute, 2012

Ezzel párhuzamosan a dark poolokon a kereskedés egyre élénkebbé vált. A dark poolok lényege, hogy a kereskedők nem árat adnak meg, hanem egy – nyilvánosságra nem hozott – vételi vagy eladási mennyiséget, amit az elkövetkező rövid időintervallumon belül az aktuális tőzsdei középáron elcserélnének. (Néhány dark poolon eltér az ármeghatározó szabály, az egyik legegyszerűbbet írom itt.) Ez azt jelenti, hogy elég jó, de nem a legjobb áron vesznek vagy adnak el.  Mégis van kockázat, mert a dark poolok üzemeltetői nem garantálják, hogy a kereskedők által megcélzott teljes mennyiségre sikerül majd tranzakciót lebonyolítani. Ennek ellenére ez a kereskedési forma egyre népszerűbb.

Ez egyáltalán nem biztos, hogy a tőzsdék manipulálhatóságát erősíti, hiszen a dark poolok forgalmának növekedésével párhuzamosan a tőzsdéken a relatív árrés (bid-ask spread) folyamatosan csökkent:

Forrás: Preece: Dark Pools, Internalization and Equity Quality, CFA Institute, 2012

Általában a tőzsdéken kétféle típusba osztják a kereskedőket a szerint, hogy mennyire informáltak (ezt neves amerikai egyetemen kutató szakemberek teszik, akikre a kereskedők is odafigyelnek, mint például O'Hara, Kyle, a francia Foucault vagy a román származású Rosu):
1. az informált kereskedőkre (akik valami plusz aktuális információt tudnak a többiekhez képest),
2. a zajos, informálatlan kereskedőkre (akiknek valami más, egyedi okuk van a kereskedésre, például éppen készpénzre van szükségük és eladnak, vagy átrendezik portfóliójukat).

Azzal külön ne foglalkozzunk, hogy ők most racionálisak-e vagy valamilyen viselkedési mintázatot követnek, a kérdés szempontjából itt irreleváns. Gyakori elgondolás, hogy az informált szereplők valamennyi (de nem sok) limit ajánlatot tesznek be az ajánlati könyvekbe, ezzel építik a likviditást (az éles ajánlatok körét). Míg az informálatlan szereplők „szépen lassan” eszegetik ki a könyvet. A likviditás-építés és a likviditás-fogyasztás sebességének aránya adja meg, hogy mennyire távol van egymástól a két oldal, vagyis az árrés. Az alábbi ábrán egy ilyen ajánlati könyv látható.

Az informálatlanok egyedi vételi és eladási igénye viszi bele a piacba a zajos napon belül mozgások egy részét. A „gyengén informáltak” és türelmesek építik fel a könyvet. Az árfolyam tartósan akkor változik, ha egy informált játékosnak lesz igazán sürgős kereskedni. Ekkor (ha a többiek rájönnek, hogy valaki valóban informált volt – erre a kereskedési mintázatból gyakran lehet következtetni) valóban változik az árfolyam.

Ha hosszú távon csökken a likviditásfogyasztók érkezési üteme, akkor az árrés csökkenni fog. Ezt látjuk a piacokon is. Nem tévedünk sokat, ha azt gondoljuk, hogy a likviditásfogyasztók egy része átköltözött a dark poolokra. De vajon ezzel együtt az informáltak, vagy az informálatlanok költöztek el?

Is - is. A dark poolt is „pingelik” - kis ajánlatok beadásával puhatolóznak, hogy vajon a tőzsdei középáron mekkora mennyiséget visznek el, ez egyértelműen arra utal, hogy sokan azt gondolják, biztosan van informált szereplő, aki így akarja látatlanul lekereskedni az információját. De a likviditásfogyasztók zöme talán inkább az informálatlanok csoportját fedi le. Ha valaki ebben a kettős tőzsde-dark pool rendszerben akar pénzt csinálni az új infójából, akkor hamarabb elmozdítja az árat a tőzsdén, mint jópár évvel korábban. Nehezebben lehet a zaj mögé bújni.

Összegzés

Valóban van változás a tőzsdei árfolyamok logikájában, ami a korábbiakhoz képes különös köntösben láttatja magát. Valószínű, hogy egyes esetekben az árfolyam erősödést a meglévő alapok részvényekhez való visszatérése okozza (miért vegyenek ma már kellemetlenül hangzó CDO-kat?), de még ez sem szükségszerű. Ezzel nem zárható ki, hogy egyes jegybankok akár közvetlenül is vásároljanak tőzsdén, de úgy gondolom, hogy az amerikai jegybanknak sok egyéb eredményes eszköze van a monetáris élénkítésre. Nem zárom ki azt sem, hogy más országok jegybankjai, szuverén alapjai vásárolnak amerikai részvényeket, de ez egy újabb bejegyzést is megérdemelhet...

A FinLab blog szerzői a Budapesti Corvinus Egyetem Befektetések és Vállalati Pénzügy Tanszék oktatói és kutatói, de az írások minden esetben a szerzők magánvéleményét tükrözik.

LEGYEN ÖN IS ELŐFIZETŐNK!

Szerkesztőségünkben mindig azon dolgozunk, hogy higgadt hangvételű, tárgyilagos és magas szakmai színvonalú írásokat nyújtsunk Olvasóink számára.
Előfizetőink máshol nem olvasott, minőségi tartalomhoz jutnak hozzá havonta már 1490 forintért.
Előfizetésünk egyszerre nyújt korlátlan hozzáférést az Mfor.hu és a Privátbankár.hu tartalmaihoz, a Klub csomag pedig egyebek között a Piac és Profit magazin teljes tartalmához hozzáférést és hirdetés nélküli olvasási lehetőséget is tartalmaz.


Mi nap mint nap bizonyítani fogunk! Legyen Ön is előfizetőnk!

FinLab Mi az az átváltható kötvény?
Mezőfi Balázs | 2015. július 24. 17:17
Az átváltható kötvények érdekes alternatívát nyújtanak mind a befektetők, mind a kibocsátók számára a részvényekkel és kötvényekkel szemben, ennek ellenére a hazai piac mérete elhanyagolható. Néhány hazai kibocsátóval azonban találkozhatunk, legutóbb például a Plotinus holding cég bocsátott ki átváltható kötvényeket. A cikk első részében bemutatom az átváltható kötvények árazásával kapcsolatos legfontosabb alapfogalmakat, amelyek fontosak lehetnek az eszköz működésének megértésében, második részében pedig bemutatom a témában végzett empirikus elemzésem legfontosabb eredményeit.
FinLab A világ legnagyobb brókerbotrányának története
Berlinger Edina | 2015. május 10. 13:39
Az alábbiakban röviden ismertetem egy híres amerikai pénzügyi botrány történetét a lenti források fordításával és rövidítésével. Azt az olvasóra bízom, hogy megtalálja a közelmúlt hazai botrányaival való hasonlóságokat és különbözőségeket.
FinLab Ami most van az minden, csak nem normális tőkepiac
Misik Sándor | 2015. május 4. 08:58
A 2008-as válság óta megháromszorozódott amerikai részvényindexek emelkedése a válság előtti kereskedési mennyiség fele/egyharmada mellett történt, és folyamatosan csökkenő trendet mutat, ami érdekes kérdéseket vet fel több piaci szereplőben is.
FinLab Szemben az egész világgal: mi történik a magyar felsőoktatásban?
Berlinger Edina | 2015. április 26. 12:02
A nemrégiben újra fellángoló diáktüntetések jó alkalmat teremtenek arra, hogy végiggondoljuk, hogy mit csinálunk mi itt a felsőoktatásban.
FinLab Tényleg keveset költünk felsőoktatásra, vagy tartsák el magukat az egyetemek?
Havran Dániel | 2015. január 17. 18:00
Az elmúlt napokban az érettségi kérdése kapcsán újra sokat hallhatunk a felsőoktatási politikáról, illetve a felsőoktatás finanszírozásáról. Egyesek azt állítják, hogy keveset költünk a tudományra és annak disszeminációjára, mások azt hangoztatják, hogy az lenne az egészséges, hogy ágazat maga termelné ki működésének költségét. Hol az igazság? Mennyire lehet ezt az „iparágat” alul- vagy felülfinanszírozni? Járjuk körül ezt a kérdést a blogban.
FinLab Milyen egy jó nyugdíjrendszer?
Berlinger Edina | 2015. január 10. 11:01
A szakirodalmi kritikák szerint, a létező nyugdíjrendszerekkel általában az a baj, hogy nem tudják megfelelően kezelni a demográfiai és a munkaerő-piaci trendeket, illetve kevéssé átláthatók. Tervezzünk új nyugdíjrendszert, de előbb számoljunk le a mítoszokkal!
FinLab Intézményesített csalás? Elképesztő trükkel húzzák le a tőzsdézőket
Misik Sándor | 2015. január 5. 20:01
Egy befektető azt vette észre, hogy az általa adott megbízások mindig kicsit „arrébb” teljesültek, mint tervezte - utánajárt, miféle boszorkányság áll a háttérben és amit talált, az egészen elképesztő volt. Csak úgy kerülhetjük el a lehúzást, ha saját tőzsdét nyitunk, és veszünk egy hatvan mérföldes kábeltekercset?
FinLab Filléres gondok és fényűzés: a magyar sport két arca
Juhász Péter PhD CFA | 2014. december 30. 16:28
Úgy tűnik, itthon néhányan mesésen megélnek a jelenlegi zavaros sportvezetési helyzetből, miközben a többségnek filléres gondjai vannak. A szinte áthatolhatatlan fal azonban nem sportágak között húzódik, s nem is a tömeg és a versenysport között.
FinLab A cashflow és az igazság
Fazakas Gergely | 2014. december 22. 11:36
A minap egy számvitel előadására ültem be ahhoz a csoporthoz, melyet én magam vállalati pénzügyekre oktatok.. Számviteles kollégám izmos felütéssel kezdte az előadást: „Vannak tárgyak, ahol alulértékelik, és vannak, ahol nagyon túlértékelik az eredménnyel szemben a cashflow szerepét – én majd elmondom az igazságot.”
FinLab Részletek az év könyvéből: mi a társadalmi felelősség?
Berlinger Edina | 2014. december 17. 20:03
Jean Tirole Nobel díjas közgazdász a 2005-ben megjelent Theory of Corporate Finance könyvében részletesen foglalkozik a vállalatok társadalmi felelősségvállalásának kérdésével. A könyvet 2014-ben az év könyvévé választották Amerikában. A könyv részletet Berlinger Edina egyetemi docens fordította.
hírlevél
Ingatlantájoló
Együttműködő partnerünk: 4iG