Az inflációs félelmek irányítják a gazdaságot

Az ING Investment Management (ING IM) nemzetközi vagyonkezelő arra figyelmeztet, hogy növekedhet a hibás fiskális és monetáris politika kockázata mind a fejlett, mind a fejlődő világban, ahogy az „érzelmek” egyre nagyobb szerepet töltenek be a döntéshozatal folyamatában.

A vagyonkezelő úgy látja, hogy a fejlett világ gazdaságaiban a pénzpiacok szabályozásáért felelős egynémely hatóság például az inflációs félelmek miatt előszeretettel, ám sok esetben megalapozatlanul alkalmaz szigorú fiskális és monetáris politikát. Ugyanakkor néhány fejlődő piacon viszont a fiskális és monetáris szigorítás szükségszerű, hogy leküzdjék a növekvő inflációt, amely folyamatos ár-bér spirált indíthat el. Itt jelenleg a kamatlábak még mindig a válság előtti szinten vannak, míg a legtöbb indikátor – mint a munkanélküliség, a kereskedelem, az ipari termelés, a maginfláció – már mind meghaladta ezt a szintet. Az ING IM szakemberei szerint több fejlődő gazdaságban túlságosan növekedés-orientált maradt a monetáris és fiskális politika, valamint a devizapiaci szabályozás is.

Infláció a fejlett országokban

A jelenlegi inflációs félelmeket tekintve az ING IM úgy látja, hogy azok túlzottak; sőt, ezek az inflációs félelmek számos olyan gazdasági és befektetési döntéshez vezetnek, amelyek károsíthatják a gazdaságokat és a pénzpiacokat. Az alapkezelő véleménye szerint a jelenlegi gazdasági adatok alapján inkább lassuló inflációs nyomás várható a fejlett országokban.

Az ING IM véleménye szerint a magas infláció szószólóinak két fő érvük van, amelyek megkérdőjelezhetők: egyrészt semmilyen példa nem bizonyítja azt, hogy a laza monetáris politika automatikusan magas inflációhoz vezet. Nemcsak Japán példája mutatja, hogy ez az érvelés minden alapot nélkülöz, hiszen ott nem emelkedik az infláció, bármennyire is próbálja likviditással élénkíteni a BoJ a gazdaságot; az érvelés mögötti logika is sokkal gyengébb, mint azt sokan gondolják.

Az ING IM stratégiai és eszközallokációs csoportjának vezetője, Valentijn van Nieuwenhuijzen úgy fogalmazott, hogy „a fejlett piacok döntéshozóinak az egyik legnagyobb kihívás az lehet, hogy a jelenleg is alkalmazott monetáris eszközök hatékonysága továbbra sem egyértelmű. A kereskedelmi banki szektorban tapasztalható folyamatos tőkeáttétel-csökkentés és a készpénzállomány növelésére való törekvés nem tükrözi a központi bankok álláspontját a pénzmennyiség és a hitelezés növelésével kapcsolatban. Mindezeken felül, a vállalatok és a háztartások alacsonyabb hajlandóságot mutatnak további hitelfelvételre. Ennek eredményeként csupán nagyon mérsékelt mennyiségű pénz áramlik a gazdaságba, így "a túl sok pénz üldöz túl kevés árut" elmélete jelenleg nem áll fenn.”

A vagyonkezelő szerint a második félreértés az infláció-fundamentalisták körében az, hogy a fejlett gazdaságok túlhevülése már egyértelmű és valós veszélyt jelent. A termelési erőforrások felhasználása általában még jóval a válság előtti szinteken van (Németország talán az egyetlen kivétel a G4-ekben), mégis vannak olyan érvek, miszerint emelkedő árakkal és megugró bérnövekedéssel kell számolni a termelékenység erős visszaesése következtében.

Valentijn van Nieuwenhuijzen így folytatta: „azon termékek árai, amelyeket a szerény kínálat jellemez, emelkednek (pl. árupiaci árak), de ez relatív árváltozást jelent összehasonlítva más termékek és szolgáltatások áraival. Mivel a munkavállalók az átlagosnál nagyobb munkahelyi bizonytalanságokkal néznek szembe, ezek a relatív árváltozások nem vezetnek magasabb munkabér-, vagy általános árszintnövekedéshez.” Majd hozzátette: „tulajdonképpen arról van szó, hogy a magasabb élelmiszer- és energiaárak gyakran erodálják a háztartások rendelkezésre álló jövedelmeit, mivel azok nem képesek bevételeiket azonos mértékben növelni. Ezért a háztartások más termékekre kevesebb pénzt tudnak költeni. Ennek eredményeképpen pedig a ’más termékek’ árai lefelé fognak indulni, és ez a különböző termékek áraiban átrendeződést eredményezhet – anélkül, hogy az átlagos árszintben éles emelkedés menne végbe.”

Szemben ezzel a relatív ár érveléssel az infláció szószólói azzal érvelnek, hogy a munkaerőpiaci kínálat sokkal szűkebb, mint ahogy sokan gondolják. Ebben az esetben – ha fennáll ez az ok – ez olyan inflációs nyomást tud generálni a közeljövőben, mint amilyen az 1970-es években tapasztalt rohamos ár-bér spirálon keresztül bekövetkezett. Ennek létjogosultsága abban keresendő, hogy a strukturális változások a gazdaságban jelentősen növelték a lemorzsolódást a munkaerőpiacon. Valentijn van Nieuwenhuijzen megjegyezte: „talán van ebben némi igazság, de összességében a munkanélküliségi adatok nem támasztják alá ezt az elméletet. Emellett a vállalatok nem aggódnak különösebben, hogy nem találnak szakképzett munkaerőt”.

Az ING IM véleménye szerint a magas olaj- és élelmiszerárakkal összefüggő inflációs kockázatok viszont nem túlzóak. Nagy valószínűséggel sok fejlett piacon inkább ez az áremelkedés fogja a jövőben aláásni a meglévő jövedelmeket. Ezt figyelembe véve, várhatóan ez a folyamat támogatja az államkötvény piacokat azokban az országokban, amelyekben a központi bank hajlandónak látszik ’keresztüllátni’ a magasabb headline inflációs rátán (különösen a FED).

Ez kevésbé alkalmazható az Európai Központi Bank és várhatóan a Bank of England esetében, és ezért ezek a kötvénypiacok sokkal inkább nyomás alatt lesznek a növekvő olajár miatt. Ennek eredményeként úgy tűnik, hogy az európai és a nagy-britanniai hozamgörbék továbbra is laposabbak lesznek, ha az élelmiszer- és energiaárak növekedése továbbra is fennáll.

Az alapkezelő szerint, ha a kockázatosabb eszközök piacát vesszük – vállalati kötvények, a részvények és az ingatlanszektor – a növekedés megadóztatásával kapcsolatos kérdések fontosabbak lesznek, mint a növekvő inflációs félelmek, amelyek a magasabb árupiaci árak velejárói. Ezzel párhuzamosan, ha a közel-keleti zűrzavar csillapodik és az olajárak stabilizálódnak vagy csökkennek, akkor a kockázatosabb eszközök kilátásai lényegesen javulhatnak. Ilyen környezetben a fejlett gazdaságokban tovább csökkenhetnek az inflációs kockázatok, és bővebb lehetőségei lesznek a jelenlegi ciklikus fellendülésnek.

Az ING IM úgy gondolja, hogy a befektetőknek tudomásul kell venniük, hogy az árucikkek árai nem jelentenek tökéletes fedezetet az infláció ellen a fejlett országokban. Tekintve a növekedésre gyakorolt depresszív hatását, a magas olajárak csökkenthetik a keresletet és a maginflációt, míg az alacsonyabb olajár az ellenkezőjét okozhatja. Ha az árucikkek árai csak szerény mértékben növekednek vagy csökkennek, úgy alig lehetséges együttmozgás az infláció és az alapanyagárak változása között.

Valentijn van Nieuwenhuijzen úgy véli, hogy az inflációs félelmek túlságosan rögzültek bizonyos szakértői körökben. Egyes szakértők meggyőződése, hogy az infláció csak felfelé tud menni, veszélyesen leegyszerűsítő és a valóság az, hogy a jövő bizonytalan. Ezért bízzunk abban, hogy a tudományos logika visszatér a vitákba, mivel ezek hiányában rossz döntések fognak születni, kárt okozva ezzel a gazdaságoknak és a pénzpiacoknak.

Infláció itthon

A magyarországi inflációs folyamatokkal kapcsolatban Pájer Tamás, az ING befektetési igazgatója szerint Magyarországon az MNB által publikált legfrissebb inflációs jelentés alapján az árak növekedése alacsony szinteken és egyre csökkenő pályán maradhat a 2012 végéig terjedő időszakban. Annak ellenére, hogy a nemzetközi tapasztalatokkal összhangban már itthon is érezteti hatását az olaj- és élelmiszerárak globális emelkedése, a hazai lakossági fogyasztás továbbra is alacsony szinten stagnál, ami ellensúlyozni látszik a külső költségsokkot és így kedvezően hat a belföldi inflációs folyamatokra.

Noha a hazai fogyasztás akár az esetleges további fiskális stimulusok, akár külső, piaci tényezők (pl. a háztartások növekvő, fogyasztásra rendelkezésre álló jövedelme a CHF/HUF keresztárfolyam kedvező változásából adódóan) miatt is élénkülhet, meglátása szerint is az MNB által felvázolt alappálya bekövetkezésének esélye a nagyobb. Ennek köszönhetően az árszínvonal növekedése az alacsony belföldi kereslet következtében a jelentős mértékű kínálati ársokk ellenére is 3 százalék közelébe csökkenhet 2012 végére.

Privátbankár