Mikor durran végre nagyot a részvénypiaci lufi?

Most emelkednek a tőzsdék, most esnek, most rekordot döntöttek, most meg meredeken szakadnak az indexek. Ez a hinta-palinta megy már hetek óta, az amerikai részvénypiac nagyjából stagnál, sőt enyhén esik, de nemrég még új csúcsra ért fel. Eközben sűrűsödnek az aggodalmak, hogy a részvények értékeltsége extrém magas szintre érkezett, és nő az esélye a részvénypiaci lufi kipukkadásának, egy csúnya beomlásnak, krachnak.

Vajon tényleg túlértékeltek a részvények? Nézzünk meg néhány alapvető mutatót. Egy régi klasszikus a Shiller-féle P/E, a szimpla árfolyam/nyereség hányados, azaz P/E hosszú távon átlagolt és inflációval korrigált verziója (CAPE).

Hajszálra a dotcom-lufitól

Ennek értéke most 41,7, ami csak egy hajszára van az 1999 decemberi 44,2-től, amit a dotcom-lufi kipukkadása előtti hetekben mértek. Valamint sokkal, de sokkal magasabb, mint a 17,4 pontos hosszútávú átlag.

A dolog szépséghibája, hogy ha a mutató túlértékeltséget is jelez, ez legfeljebb növeli egy áresés esélyét, de ettől még az irányt távolról sem lehet biztosra venni. Nagyon hosszú ideig is fennmaradhat ez a túlértékeltség. Ennek elég árulkodó jele az, hogy a mutató alapján már 2013-ban is károgtak a vészmadarak, ahogy ez a Reuters-jelentés is tanúsítja, amikor még csak éppen kikecmergett a világ a Lehman-válságból.

Villog a vészvillogó

Hasonló a helyzet az úgynevezett Buffett-indikátorral is (az összes amerikai részvény piaci kapitalizációja/az Egyesült Államook GDP-je vagy GNP-je), amely jelenleg egyértelműen a „nagyon túlértékelt” zónában van a múltbeli adatokhoz képest. A friss érték 2,4-szeres GDP-nél (240 százaléknál) jár, ami a valaha mért legmagasabb szintek közelében van, a 2000-es dotkom-lufi és a 2021-es poszt-COVID csúcs felett.

Buffett eredetileg azt sugallta, hogy valahol 70–80 százalék körül lehet az ésszerű értékeltségi sáv, és amikor az arány jóval száz százalék fölé megy, a piac túlértékeltté válik. Későbbi kommentárokban azonban ő is, és mások is jóval magasabbra, 150 százalék körülire tették azt a szintet, ahol a befektetők már „a tűzzel játszanak”.

Csak az Egyesült Államokban van veszélyzóna?

A mutató kritikusai szerint az alacsonyabb jellemző kamatszintek, a magasabb profitráták és a technológiai szektor nagyobb súlya tolták felfelé azt, amit „normálisnak” tekinthetünk. De a jelenlegi szintek még ezekhez az új normákhoz képest is jóval magasabbak. Így a jelenlegi 230 mindenképp jócskán a veszélyküszöb fölött van.

Mások azt hangsúlyozzák, hogy az amerikai csúcsvállalatok már rég multinacionálisak, a bevételük zöme már külföldről jön, ezért az amerikai GDP (vagy GNP) szerepeltetése a képletben félrevezető lehet. Létezik persze globális Buffett-indikátor is (globális részvénypiaci kapitalizáció/világ GDP), de az is a túlértékelt sávban van, jóval 100 százalék és a hosszú távú átlag felett. Igaz, ez a túlértékeltség mérsékeltebb az Egyesült Államokra számolt mutatónál. A legtöbb ország ugyanis nem mutatja a túlértékeltség olyan jeleit, mint az USA.

Megint mások egyszerűen kétségbe vonják azt, hogy az alapvetően a hagyományos iparágakra kitalált mutató képes lenne a mai technológia-túlsúlyos tőkepiacról valós képet adni.

Fair vagy nem fair, ez van

A Tobin Q ráta azt fejezi ki, hogy egy vállalat, vagy egy piac tőzsdei árfolyamon számított értéke mennyivel van a cég eszközeinek pótlási, beszerzési értéke fölött vagy alatt. Az adatok szerint az Egyesült Államok teljes részvénypiacára számított Tobin Q ráta 1,8–1,9 körül jár, így nagyjából 80–90 százalékkal van a klasszikus, „fair”-nek tekintett 1-es szint fölött.

Több forrás szerint így a mutató most jóval a hosszú távú átlag fölött áll, tehát makroszinten túlértékelt piacot jelez – hasonlóan a Shiller P/E és a Buffett-indikátor üzenetéhez. Mások azonban itt is hozzáteszik, hogy ez elsősorban a technológiai részvénytársaságoknak köszönhető, amelyek viszont hagyományosan az eszközértékük két-háromszorosán szoktak forogni – így torzítják a képet.

Tetőt jósolni lehetetlen

Ezen kívül számos más tőkepiaci mutató is túlértékeltséget jelez, csúcsközeli, vagy rekordszinteken áll. Ám a részvénypiacok újabb éveken keresztül is túlértékeltek maradhatnak. A fordulatot, a tetőt megjósolni szinte lehetetlen, ez még a legnagyobb tőkepiaci guruknak sem szokott sikerülni – vagy csak nagyjából, durván.

Paul Tudor Jones, akit „élő befektetési legendának” is neveznek, és úgynevezett makróalapú kereskedő, nemrég azt mondta egy interjúban, hogy a jelenlegi környezet klasszikus medvepiaci helyzetet mutat a részvénypiacon. A mostani piac nagyon emlékezteti a 2000-es dotcomlufi-kipukkadás időszakára. „Élete legkönnyebben felismerhető medvepiacaként” jellemezte a jelenlegi helyzetet, ahol a kockázatos eszközök, főleg az amerikai részvények a ciklus kései fázisában vannak, túlárazottak.

A buborék lassan pukkad ki?

Ám ha jön is a medve, nem közelít gyorsan. Egy másik interjúban szintén ő azt is elmondta, hogy az AI által hajtott bikapiacnak még „1–2 éve van hátra”, miközben a mostani helyzetet újra a 1999-es dotcom-csúcs előtti időszakhoz hasonlította. Ezért nemrég növelte is az AI-hoz kapcsolódó részvénypozícióit, de hangsúlyozta, hogy a részvénypiaci emelkedéssel egy komoly mértékű jövőbeli visszaesés kockázata is nő.

Eközben egyébként – 71 éves kora ellenére – amellett is érvel, hogy a Bitcoin mára jobb inflációs fedezeti eszközzé vált, mint az arany, és ebben a makrokörnyezetben továbbra is vonzó marad.

Jones arról ismert, hogy előre jelezte az 1987-es tőzsdekrachot (Fekete Hétfő), és a kilencvenes évek eleji japán tőkepiaci buborékot. Valamint egy olyan makróalapú hedge fund-ot vezet, amelynek hozamai hosszú távon is kiemelkedőek.

Trump ellenére dübörögnek

A részvénypiacnak nyilván sokat segít az, hogy az amerikai gazdaság minden nehézség ellenére meglepően ellenállónak, robosztusnak mutatkozott és növekszik, hiszen ez növeli a profitokat is.

Meglepő tény, hogy bár jöhet a mesterséges intelligencia (AI), ami „elveszi a munkahelyeket”, lehet iráni háború, ami emeli az üzemanyagárakat, s ezzel „elveszi” a pénzed, az amerikai gazdaság úgy tűnik, egyre jobb passzban van – írta Miró József, az Erste Befektetési Zrt. vezető elemzője.

Lehet zúzni a gazdaságot idióta intézkedésekkel, meg jöhet a sok mindent kiváltó AI, az innováció hatását úgy tűnik, hogy nem lehet egyszerűen megfékezni.

Így jogos, hogy a Fed aggódik az infláció miatt, mert miközben az árak erőteljesebben emelkednek, a munkaerőpiac is erősödést sejtet. A kettő együtt a fékek bevetését, a kamatok emelését sugallja. (Ez viszont már nem jó a részvénypiacoknak.)

Az IPO-átok

Már a SpaceX részvénykibocsátása előtt sokan attól féltek, hogy az túl sok tőkét fog elszívni más részvényektől, ezért az egész amerikai részvénypiac beomolhat. Ez egyelőre nem így lett, vagy csak minimális mértékű a hatása. Bár maga a SpaceX eléggé messze van a kezdeti csúcsaitól (225 dollár is volt, most csak 158), a részvénypiac tűrhetően teljesít, amihez egyes makroadatok és Fed-nyilatkozatok is hozzájárultak.

A Nasdaq 100-as index ma mintegy 1200 ponttal van a nemrég beállított történelmi csúcsa alatt (lásd a fenti ábrát), ez mindössze négy százalékos esés. Ennek ellenére továbbra is érkeznek elemzések, aggódó hangok, amelyek arról szólnak, hogy az erre az évre várható további két mesterségesintelligencia-részvénykibocsátással együtt a piac előbb-utóbb alaposan megszenvedheti a kínálati nyomást. Különböző elemzésekre és egyetemi tanulmányokra hivatkozó összefoglalót készített erről például a német Finanzen.net portál.

Történelmi visszatekintésben különösen magas kibocsátási volumenek voltak megfigyelhetők többek között 1929-ben és 2000-ben – amelyeket később jelentős piaci zavarok követtek – írták.