2025 júliusában fontos mérföldkőhöz érkezett a Budapesti Értéktőzsde: a BUX index történetében először átlépte a 100 000 pontos szintet. Ez a lélektani határ szimbolikusan is megerősíti a magyar részvénypiac elmúlt évtizedeinkben látott dinamikus növekedését. A BUX 1991-es – 1000 pontos –indulása óta a százszorosára emelkedett, ami éves szinten több mint 14 százalékos hozam. Az elmúlt tíz évben az átlag 17 százalék volt, körülbelül annyi, mint az amerikai S&P 500 indexé.

Forrás: Budapesti Értéktőzsde

Jóval több, mint a magyar gazdaság teljesítménye. A magyarázat egyszerű: a BUX nem a hazai gazdaság tükre, hanem néhány meghatározó nagyvállalat teljesítményét követi, amelyek árbevételük jelentős részét ráadásul külföldön realizálják. Az OTP súlya önmagában 44 százalék és a bank az elmúlt évtizedben a BUX emelkedésének több mint feléért felelt. A BUX mozgása sokkal inkább függ a nemzetközi szektorális vagy tőzsdei trendektől, a globális kamat- és nyersanyagpiacok alakulásától, a devizaárfolyamoktól, mint a hazai GDP változásától.

Az alábbi grafikon jól mutatja, hogy a tőzsdei vállalatok összesített piaci kapitalizációja hogyan aránylik a bruttó hazai termékhez. A kétezres évek eleje óta ez az arány erősen ingadozik: 2007-ben például 31 százalékon tetőzött, majd a válság után meredeken visszaesett és 2022-ben mindössze 11 százalék volt (ma 18 százalék, hála a GDP-t meghaladó tőzsdeiárfolyam-emelkedésnek).

A növekedést elsősorban a hazai blue chipek kiemelkedő vállalati teljesítménye és javuló piaci megítélése táplálta. És táplálhatja a jövőben is, a legnagyobb magyar tőzsdei cégek kilátásai ugyanis kifejezetten jók.

Az OTP Bank továbbra is a BUX motorja: a második negyedéves 330 milliárd forintos adjusztált nettó eredmény felülmúlta a várakozásokat, a hitelportfólió minősége jó és a költséghatékonyság is javul. A kormány új „Otthon Start” lakáshitel-programja élénkítheti a kihelyezett hitelvolument, miközben a sajátrészvény-visszavásárlási program év végéig támogatást adhat az árfolyamnak. Bár a magas kockázati költségek és a külföldi leánybankoknál csökkenő kamatszint rövidtávon fékezheti a profitnövekedést, reális cél az idei év egészére az 1160-1200 milliárd forintos eredmény és vele a 930-1000 forint körüli részvényenkénti osztalék.

A Richter gyógyszergyár idegrendszeri betegségek kezelésére szolgáló készítményeinek portfóliója újabb rekordot hozott: a cég a második negyedévben 79,6 milliárd forint tisztított üzemi eredményt ért el, amelynek közel háromnegyede ebből a termékcsoportból származott. Bár az amerikai piacon forgalmazott Vraylar antidepresszáns jövőbeni eladási kilátásai romlottak, a menedzsment úgy véli, hogy a vállalat képes lehet 2030-ig megduplázni az azon felüli nyereséget. Ezt többek között három új biológiai gyógyszer másolatának piacra vitele, a nőgyógyászati üzletágba történő beruházások, valamint a generikus – vagyis szabadalmi védelem nélküli, olcsóbb – gyógyszerekre való erősebb fókusz segítheti. A vállalat 2026–27-re évi mintegy 9 százalékos eredménynövekedést céloz meg, ami a jelenlegi értékeltség mellett felértékelődéssel kecsegtet.

A Magyar Telekom menedzsmentje 2025-re 15 százalékra növelte az EBITDA-növekedés várható ütemét (legalább 200 milliárd forintos adjusztált nettó eredmény és hasonló nagyságrendű szabad cash flow várható), a Gigabit Hungary Program pedig további növekedési lehetőségeket nyit. Az egy részvényre jutó eredmény (EPS) idén elérheti a 232 forintot, amelyből 185 forintot juttathatnak vissza a részvényeseknek osztalék és részvény-visszavásárlás formájában – ez közel 10 százalékos részvényesi javadalmazást jelenthet a nyár végi árfolyam mellett.

A Mol is jó évnek néz elébe: az EBITDA várhatóan meghaladja a 3 milliárd dollárt, amit a harmadik negyedévben kedvezően alakuló dízelmarzsok és erős kiskereskedelmi árrések támogatnak. Ugyanakkor hosszabb távon a vállalat részvénye inkább alulteljesíthet, mivel a nyersanyagárak és finomítói marzsok ciklikusak, és a stratégiai növekedési projektek megtérülése időigényes. A jelenlegi értékeltség ugyan vonzó, de az árfolyamnövekedési potenciál mérséklődött, ugyanakkor az osztalék nagyobb hozammal kecsegtet.

Mindeközben a magyar gazdaság a Bloomberg előrejelzése szerint 2025-ben mérsékelt, 1,0 százalékos növekedést érhet el, ami 2026-ra is csak 3,0 százalékra gyorsulhat. Az infláció a tavalyi 4,6 százalékról 2026-ig 3,5 százalék közelébe süllyedhet, a költségvetési hiány pedig 4,5 százalék körül maradhat, ami továbbra is feszes költségvetési politikát feltételez. A jegybanki alapkamat idén átlagosan 6,1 százalék körül alakul, 2026-ban 5,15 százalékra mérséklődhet (utóbbi enyhítheti a vállalati és lakossági hitelterheket).

Hogy hatnak ezek a makrofolyamatok a magyar tőzsdei cégekre? A csökkenő kamatszint a banki kamatmarzsok szűkülése miatt kedvezőtlenül érintheti az OTP-t, ugyanakkor az alacsonyabb hozamkörnyezet és a régiós kockázati felár esetleges csökkenése – például a háborús feszültségek enyhülésével – javíthatja az egész magyar részvénypiac értékeltségét. Ez utóbbi az OTP mellett a Richter részvényeinek kedvezne leginkább.

És mi a helyzet a költségvetési fegyelemmel? A jövő tavasszal esedékes országgyűlési választás előtt sokakban felmerül a szokásos választások előtti költségvetési „osztogatás”, amely általában jelentős nyomást gyakorol a hozamokra, és így a kötvénypiacra. A tőzsdei hatás azonban közvetettebb lenne, hiszen a BUX vállalati profitjainak közel 70 százaléka külföldről származik. Mindemellett a hazai adózási környezet, a szabályozási beavatkozások és az országkockázati felár továbbra is érdemi tényezők maradnak az index értékeltségének alakulásában.

Meddig tarthat ebben a helyzetben a BUX lendülete? A korábban látott, erőteljes eredménybővülési ütem valószínűleg nem tartható fenn a végtelenségig. A Molnál a finomítói marzsok és az energiahordozó-árak mérséklődése, az OTP-nél a kamatmarzs és a külföldi extraprofitok várható visszaesése, a Richternél a Vraylar szabadalmi védettségének lejárata, a Magyar Telekomnál pedig az állami árszabályozási kockázatok mind lassíthatják a profitbővülés dinamikáját. A következő 12 hónapban további, érdemi felértékelődésre akkor nyílhat tér, ha a régió és a magyar piac értékeltsége fokozatosan visszatér a hosszú távú átlagokhoz. Az ukrajnai konfliktus miatti „háborús diszkont” ugyanakkor részben már kiárazódott az elmúlt évben, így a hozamprofil inkább az osztalék és a mérsékelt EPS-növekedés kombinációjára épülhet.

A cikk a VIG Alapkezelő blogján jelent meg.