Mibe kerül Magyarországnak, ha nem állapodik meg az IMF-fel?

Az Aegon Befektetési Alapkezelő elemzése szerint az év hátrelévő részében a teljes finanszírozási igény egyik sarkalatos pontja a devizában fennálló adósság. A 2008-2009-ben felvett nemzetközi hitelcsomag 2011-ben már a tőketörlesztési fázisba lépett, melynek első, 2 milliárd eurós részletét az Európai Bizottság felé kellett visszafizetni az előző év végén. Míg 2012-ben a magyar államnak az IMF felé vannak tőketörlesztési kötelezettségei, amelyhez hozzájönnek még a lejáró devizaalapú államkötvények, illetve az elmúlt évben átvállalt kisebb belföldi devizahitelek.

Németh Gábor elemző, az Aegon Alapkezelő kötvényportfólió-menedzsere

Az IMF felé az év hátralévő részében mintegy 3115 millió euró visszafizetési kötelezettség áll fenn, melyhez jön még hozzá a júliusban lejáró 45 milliárd jen és a novemberben visszafizetendő 1 milliárd euró névértékű devizaalapú államkötvény, valamint a 10,4 millió eurót kitevő átvállalt belföldi devizahitelek finanszírozási igénye. A hónap eleji adatok szerint mintegy 4,54 milliárd eurónyi devizakötelezettsége lesz az államnak az év hátralévő részében.

A devizaadósság mellett ugyanakkor a forintban fennálló adósság sem elhanyagolható Az elemzés szerint a forintalapú állampapírok megújítási igénye szintén magas, a hónap eleji becsült adatok alapján az év hátralévő részében közel 2745 milliárd forintot tesz ki. Az államkötvények közül kettő is júniusban jár le, melyek törlesztése rendre 295 illetve 322 milliárd forintot visz el. A többi papír lejárata kiegyensúlyozottabb az egyes hónapok között.

Mivel az államháztartás önkormányzatok nélküli körének működése deficites, így ennek finanszírozására is forrásokra van szükség. Az államháztartás tervezett hiánya 2012-ben 576 milliárd forint. További tétel az európai uniós támogatások előfinanszírozási kötelezettsége, amely várhatóan 98 milliárd forintot tesz majd ki. Az államháztartás tervezett hiánya így összesen 674 milliárd forint, amelyből az év első két hónapjában már 287 milliárd forintos deficit realizálódott.

Miből finanszírozható mindez?

Az ország devizaforrásainak legnagyobb tételét a központi kormányzat MNB-nél elhelyezett devizabetéte teszi ki, amely hó végi árfolyamon számolva mintegy 2,58 milliárd euró tartalékot jelent. További devizaforráshoz jut az év során az állam a nemzetközi hitelcsomagból a bankszektornak továbbhitelezett követeléseiből: a kereskedelmi bankok negyedévente 125 millió euró összegben törlesztenek, amely összesen további fél milliárd euró tartalékot jelent.

További devizaalapú forrás áll rendelkezésre a magánnyugdíjpénztári vagyon még nem értékesített külföldi vagyonelemeiből. Végül, ha minden kötél szakad, a devizaszükséglet kielégítésére szóba jöhet az állam által 2011-ben visszavásárolt Mol-pakett részleges vagy teljes értékesítése, ami a hónap végi árfolyamon számolva további 1,42 milliárd euró devizaforrást jelenthet.

Amennyiben az Államadósság Kezelő Központ (ÁKK) éves finanszírozási kiadványában szereplő, Nemzetközi Fejlesztési Intézményektől idén várható 0,8 milliárd euró hitelt is figyelembe vesszük, kedvező képet látunk. Németh Gábor elemző ugyanakkor felhívta rá a figyelmet, hogy a központi kormányzat MNB-nél elhelyezett devizabetétének publikált értékébe beleszámítódik az ÁKK mark-to-market elven értékelt fedezeti pozíciója is. Ezt illetve egyéb korlátokat figyelembe véve az MNB-nél elhelyezett devizabetétből becslések alapján 1,5 milliárd euróval kevesebb tekinthető igazán likvidnek.

A forintforrásokat tekintve is jelentős forint alapú tartalékokkal rendelkezik az állam. A központi kormányzat Magyar Nemzeti Banknál mintegy 605 milliárd forint betéttel rendelkezett a legfrissebb, februári végi adatok alapján. Az állam forintalapú tartalékai közé tartoznak továbbá a magánnyugdíjpénztári vagyonból megmaradt forinteszközök is, melynek becsült értéke 478 milliárd forint.

Megállapodás nélkül is megúszhatjuk

Az elemzés szerint abban az esetben, ha a kitűzött deficitcél lényegében teljesíthető, a Nyugdíjreform és Adósságcsökkentő Alapból december óta nem történt lényeges értékesítés és a teljes vagyon még az idén likvidálható, valamint ha a devizatartalékokból nem szabadítható fel a swapok miatt 1,5 milliárd euró, illetve nem kerül értékesítésre a Mol-pakett, és az ÁKK az év hátralévő részében maradéktalanul értékesíteni tudja a kibocsátási naptárban tervezett mennyiségű forintalapú állampapírokat, akkor az államnak 2012 végéig elegendő pénze marad fizetési kötelezettségei teljesítéséhez, összes tartaléka azonban vészesen alacsony szintre, mintegy 270 milliárd forintra csökkenne.

Mindehhez azonban átlagosan hetente 50 milliárd forintnyi három hónapos, kéthetente 45 milliárd forintnyi éves diszkont kincstárjegyet, havonta 5 milliárd 2015/B-t, kéthetente pedig rendre 20 milliárd, 14 milliárd és 10 milliárd 3, 5 és 10 éves államkötvényt kell értékesíteni. Így az állam biztonságos likviditásához legalább egymilliárd dollár értékű kibocsátás az év vége előtt elkerülhetetlennek látszik.

Az alappálya legnagyobb kockázata, hogy az év hátralévő részén az aukciókon meghirdetett mennyiség mekkora hányadát képes értékesíteni az ÁKK. A terveknek megfelelő értékesítés mellett nem marad fizetésképtelen a magyar állam, de tartalékai vészesen alacsony szintre csökkennek, amely felveti a stresszhelyzet lehetőségét.

Stresszhelyzetben nehéz dolga lesz az államadósság-kezelőnek

Az elemzés szerint stresszhelyzetben az állam könnyen elveszítheti a piaci szereplők bizalmát, ami az aukciós lefedettség csökkenésében, a forint gyengülésében és emelkedő hozamokban, végül finanszírozási nehézségekben csapódhat le. Ebben az esetben az elemzés szerint a meghirdetett mennyiség 70 százalékát sikerülne értékesíteni, így július környékén csökkenne az állam likvid tartalékainak szintje a vészesen alacsonynak tekinthető tartományba, majd az állampapírpiac végleges befagyása nélkül is elfogyna október környékén.

Az elemzés szerint megállapodás hiányában még legalább 200-250 milliárd forintnyi forrásbevonásra lesz szüksége a magyar államnak az év vége előtt a meglévő forintfinanszírozási terv fölött. Ez az irány azonban mind kockázatos, mind pedig nagyon drága. A legnagyobb kockázatot az árfolyamkockázatok mellett a hazai állampapír aukciók sikeressége jelenti, amely nagyban függ a külföldi szereplők keresletétől is.

A megállapodással több mint 150 milliárd forintot takaríthatnánk meg

Az elemzés kiemelte, hogy a magyar állam a lejáró adósságát 7-8 százalékon tudta megújítani, míg az IMF felé fennálló teljes adósságra a díjakkal együtt sem haladja meg a 2,6 százalékot. Ezek alapján ha idén az állampapír kibocsátás helyett a kormány IMF hitelből finanszírozná a megújítandó összeget, az 150 milliárd forint megtakarítást jelentene az alacsonyabb kamatterheken keresztül. (A piacinál olcsóbb IMF-forrásokkal kapcsolatos felvetésre Csaba László közgazdász nemrég úgy reagált: a piacok most nettó 2,25 százalékpontos reálhozammal adnak hitelt, ami nem olyan nagyon sok; költség és hozam tekintetében Magyarország a legvonzóbb befektetési célpontok közé tartozik a világon.)

A szakértő szerint ha megkötjük a hitelszerződést az IMF-fel de abból egyetlen forintot sem hívnánk le, az mintegy 1,5 százalékponttal csökkentené a finanszírozási költségeket, amely rövid távon is több tíz milliárd megtakarítást hozhat. Mindezek mellett pedig az ország kockázati felára folyamatosan tovább mérséklődhet, befektetői megítélése pedig javulhat.