Méghogy nem izgalmas a magyar tőzsde! (Buda-Cash elemzés)

Richter

A társaság: A Richter a legnagyobb hazai bázisú gyógyszergyár, emellett erős pozíciókkal rendelkezik Közép- és Kelet-Európában is. Vezető termékei a nőgyógyászati készítmények, a központi idegrendszer és a keringési rendszer gyógyszerei, valamint gyulladáscsökkentő és gyomorfekély ellenes szerek. Stratégiai céljai szerint növelni kívánja az originális és a hozzáadott szellemi értékű termékek részarányát a portfólión belül, ennek keretében nagyobb hangsúly kerül a biotechnológiai készítményekre.

Hírek: Az európai uniós gyógyszerfelügyeleti szerepkört ellátó EMA pozitív véleményt adott ki az Esmya tablettával kapcsolatosan és annak elfogadását ajánlotta a méhmióma enyhébb és súlyosabb tüneteinek műtét előtti kezelésére. Amennyiben az Európai Bizottság a javaslatot elfogadja (ez valószínűsíthető), abban az esetben a Richter 2012 elején megkaphatja a forgalomba hozatali engedélyt a teljes EU területére. A társaság decemberben az eredeti jogtulajdonostól (HRA Pharma) megvásárolta a szer forgalmazási jogait Oroszország, az egyéb FÁK tagköztársaságok, valamint Kína területére.

A Forest Laboratories, Inc. és a Richter Gedeon Nyrt. a mai napon közzétette a cariprazine (RGH-188), egy új, fejlesztés alatt álló antipszichotikus készítmény fázis III vizsgálatának előzetes eredményeit I. típusú bipoláris betegségben szenvedő, akut mániás betegek esetében. Az elsődleges vizsgálati végpont, a Young Mania Rating Scale (YMRS) skála tekintetében az adatok azt mutatják, hogy a cariprazine-nal kezelt akut mániás betegek esetében a tünetek szignifikánsan javultak a placébóval kezelt betegekhez képest már a kezelés 5. napján, és minden további vizsgált időpontban. Ezek a vizsgálati eredmények összhangban vannak két korábbi vizsgálat eredményeivel. Az adatok további elemzése a következő hetekben fog befejeződni. A cariprazine-t ezenfelül szkizofrénia és bipoláris depresszió indikációkban is vizsgálják, valamint major depresszióban kiegészítő terápiaként.

Lehetőségek, veszélyek: A hazai szabályozói változások idén jelentősen rontják a Richter üzleti környezetét, mivel a kormányzat továbbra is csaknem az eredeti Széll Kálmán tervben szereplő megtakarításokat kívánja elérni a gyógyszerkasszában. Ez a Richter éves eredményét 5-7 milliárd forinttal, 10-15%-kal ronthatja, ugyanakkor a várakozások ezt már jórészt tartalmazzák, nagy meglepetés már aligha jöhet. Február végén esedékes a cariprazine hatóanyag Fázis-III hatásvizsgálatainak eredménye skizofrénia vonatkozásban, itt akár el is dőlhet hogy lesz-e sikeres gyógyszer a molekulából. A tét mindenesetre nagy, mivel a forgalomra vonatkozó becslések 300-500 millió dollár/év körül alakulnak a csúcsévre (kb. 2018) vonatkoztatva – a nyereségen a Richter amerikai partnerével osztozik majd. A svájci PregLem ill. a Grünenthal portfólió felvásárlása erősíti a Richter elismert nőgyógyászati profilját, így stratégiailag pozitívan értékelhető. A Richter a biotechnológiai gyógyszergyártás piacán is meg kíván jelenni, ám itt a konkrét termékek megjelenése még jó néhány évbe telhet.

Értékelés: A Buda-Cash értékelésének alapja a kiemelt értékelési mutatószámok (P/E, P/EBITDA, P/Sales, P/BV) történelmi alakulása ill. a 2011-2012. évi konszolidált eredményvárakozásuk alapján számított „nyers” célárfolyam, amely a modell alapján 39900 forint. Erre jön rá a cariprazine fejlesztésből származó diszkontált eredménytöbblet részvényenkénti hatása, súlyozva a klinikai vizsgálatok sikeres befejezésének valószínűségével, amely 5400 forintra tehető. Fentiek eredőjeként az elemzők célárfolyama 45300 forint, hosszú távú ajánlásuk továbbra is vétel. Rövid távra tekintve azonban több jelentős kockázati tényező is azonosítható, így nem számítanak arra, hogy a Richter felül tudná teljesíteni a piacot.

OTP

A társaság: Az OTP Magyarország legnagyobb bankja, összpiaci részesedése nagyjából 25%. Univerzális bank, tevékenysége átfogja a kereskedelmi és a befektetési banki tevékenységek teljes körét. „Retail” jellege továbbra is meghatározó, betétei és hitelei nagyrészt a lakossági ügyfelekhez köthetők. A bank az országban egyedülálló méretű fiókhálózattal rendelkezik, ami kompetitív előnyt jelent – ennek köszönhetően a bank az egyre éleződő verseny közepette is viszonylag jól meg tudta őrizni meghatározó piaci pozícióját idehaza. Az elmúlt évek akvizíciói révén az OTP regionális szinten is jelentős szereplővé vált, immár az orosz, ukrán, bolgár, román, szlovák, szerb, horvát és montenegrói piacokon is aktív.

Hírek: A kormány és a bankszektor december közepén megkötött együttműködési megállapodása értelmében a devizahitelek terheit az ügyfelek, a bankok és az állam között megosztják, és a továbbiakban az állam szorosabban együttműködik a bankszektorral. A banki különadóból levonható lesz a rögzített árfolyamú végtörlesztésekből származó veszteségek 30%-a, így az OTP-nél 40 milliárd helyett 28 milliárd forint lehet a nettó végtörlesztési veszteség. Módosítják a rögzített árfolyamú (gyűjtőszámlás) törlesztési programot is, a bankszektor és az állam közös tehervállalásával. Emellett a 90 napon túli késedelemmel rendelkező devizahiteleknél (korlátozottan) lehetőség lesz a forintra történő átváltásra, melynek során az adósság 25%-át elengedik a bankok, de az ebből származó veszteségek 30%-a is leírható bankadóból.

Lehetőségek, veszélyek: A sorozatos leminősítések, külső bírálatok és a piaci nyomás hatására a kormány változtatott korábbi kemény álláspontján, és megegyezésre törekszik a nemzetközi szervezetekkel illetve a meghatározó gazdasági szereplőkkel. A bizalom erősítéséhez szükséges IMF-EU hitelcsomag feltételeként kedvező változás várható a gazdaságpolitikában, ennek részeként pedig a bankszektor helyzete, kilátásai is javulhatnak. Az intézményi befektetők első számú hazai célpontjaként az OTP az általános bizalom erősödéséből, az elvárt hozamok mérséklődéséből fokozottan profitálhat. Emellett a forint erősödése, valamint a bankszektort sújtó szabályozás enyhülése is pozitívan hat az OTP gazdálkodására, elsősorban a kockázati költségek illetve az adóterhek mérséklődése révén. Mindezek együtt jelentős felértékelődést indukálhatnak az árfolyamban. Természetesen, ha nem jön létre a megállapodás, a fenti hatások ellentétes irányban érvényesülhetnek. A külső kockázatok is jelentősek, elsősorban az eurozóna adósságválsága miatt, amely kedvezőtlen esetben mindent felülírhat.

Értékelés: A Buda-Cash elemzői szerint bár az IMF megállapodással kapcsolatos várakozások már részben beépültek az árfolyamba, a felértékelődési potenciál még így is jelentős. A részvény árazása továbbra is vonzó: a 2012-es P/E 7,9, szemben a 13 körüli történelmi csúccsal és a 11-12-es regionális szektorátlaggal. A visszatekintő 2010-es P/BV 0,9, mely szintén jelentősen elmarad az 1,4-1,5 körüli szektorátlagtól. A diszkont tehát 30-40%, amit csak részben indokolnak a fundamentumok. Az elemzők szerint az OTP várható eredményei, saját tőkéje, valamint az indokolható P/E és P/BV árazási szintek alapján a részvény reális értéke 4.500-5.000 Ft körül lenne. A kilátásokat övező külső és belső kockázatok miatt azonban a részvény vásárlása kockázatos, rövid távú ajánlásuk ezért spekulatív vétel (felhalmozás), míg hosszútávra ezen az árfolyamon egyértelműen jó befektetésnek tartják a bankpapírt.

Magyar Telekom

A társaság: A Magyar Telekom Magyarország legjelentősebb távközlési szolgáltatója, tevékenységi körébe tartozik a vezetékes közcélú, belföldi és nemzetközi távközlési szolgáltatás, a mobil távközlés, az üzleti adatkommunikációs, ISDN és bérelt vonali szolgáltatások, internet szolgáltatás, kábel-TV hálózat üzemeltetése, valamint egyéb kiegészítő szolgáltatások és tevékenységek. Magyar Telekom 2010-ben a szolgáltatási területének bővítése érdekében belépett a hazai kiskereskedelmi villamosenergia és földgázpiacra is.

Hírek: A Magyar Telekom még az év végén közölte, hogy végleges egyezséget kötött az Egyesült Államok Igazságügyi Minisztériumával és az Egyesült Államok Értékpapír- és Tőzsdefelügyeletével a társasággal kapcsolatos vizsgálataik egyezség útján történő lezárásáról. Az egyezségekkel a vizsgálatok lezárultnak tekinthetőek, míg az egyezség útján történő lezárása keretében összesen 90,8 millió dollárnyi (21,8 Mrd Ft) költség terheli a Magyar Telekomot. Január végén eldőlt, hogy negyedik hazai mobilszolgáltatóként belép a piacra a Magyar Postából, a Magyar Fejlesztési Bankból és a Magyar Villamos Művekből álló konzorcium, mely míg ki nem építi a saját hálózatát addig használhatja a már meglévő szolgáltatók (Magyar Telekom, Telenor, Vodafone) hálózatát. A negyedik mobilszolgáltatónak nem lesz könnyű dolga, ha piaci alapon és nyereségesen kíván működni, az mindenesetre borítékolható, hogy komoly árversenyre készteti a meglévő szolgáltatókat.

Lehetőségek, veszélyek: A 2011. évi eredményt negatívan érinti, hogy egy az év végén elfogadott törvény szerint a társasági adókulcs 2013-tól 16%-ra áll vissza, ami kb. 15 milliárd forintos halasztott adónövekedést jelent a Magyar Telekomnak. A vizsgálati bírsághoz kapcsolódóan a II. és III. negyedévben már megteremtett 19,6 milliárd forintos céltartalékkal együtt ez jelentős terhet ró a társaságra, megnehezítve az 50 forintos osztalékcél tartását a 2011-es eredmény után. A távközlési adó eltörlésének nőtt ugyan valamelyest az esélye az Európai Bizottság döntése nyomán, de a Buda-Cash szerint ez a procedúra még sokáig elhúzódhat és az adóteher teljes eltörlésére így is kevés esélyt látnak. Az ígéretek szerint a távközlési különadót 2013-tól amúgy is kivezetnék.

Értékelés: Az 50 forintos osztalékkal számolva a prémium a 10 éves állampapír-piaci hozamhoz képest lényegében eltűnt, még tovább rontaná a képet a hosszú lejáratú állampapírhozamok újbóli emelkedése. A 0,5% körüli hozamprémium historikusan, nemzetközi szinten valamint régiós összehasonlításban is kirívóan alacsonynak számít, a lengyel TPSA-nál, a cseh Telefonica-nál valamint a Deutsche Telekomnál ugyanez 3 és 7% között mozog. Az elemzés szerint a szektortársak szinte mindegyike osztalékhozam alapján kecsegtetőbb befektetés, noha néhány előretekintő mutatószám alapján nem számít különösebben drágának a részvény a mostani árfolyamokon. Mindezek alapján a Buda-Cash ajánlása rövid és hosszú távra is „tartás”, ám 500 forint körüli szinteken szerintük már óvatosan el lehetne kezdeni gyűjtögetni a Magyar Telekom papírjait. A pénz és tőkepiacokon tapasztalható turbulencia és a magyar piacot övező nagyfokú makrogazdasági és gazdaságpolitikai bizonytalanság miatt nem árt az óvatosság az elemzés szerint.

Mol

A társaság: A MOL a régió meghatározó integrált olaj- és gázipari csoportja. Itthon piacvezető a kőolaj és földgáz kutatásában, termelésében és szállításában; a kőolajfinomításban, a kőolajtermékek kis- és nagykereskedelmében. Külföldön finomítás és kereskedelem terén főként Szlovákiában, Horvátországban, Romániában, Ausztriában és Olaszországban, kutatás-termelési téren főként Horvátországban, Oroszországban, Pakisztánban, Szíriában és Kurdisztánban aktív. A Csoport 5 finomítót és több mint 1600 töltőállomást működtet a régióban, valamint 2 vegyipari üzemet, melyekkel a régió legnagyobb integrált vegyipari gyártója is. A csoport stratégiai célja, hogy 2012-re az EBITDA 4,1 milliárd dollárra növekedjen, a meglévő eszközportfólióval.

Hírek: A decemberi választások után kevesebbet szerepel az INA és a MOL a hírekben, de az elkezdett eljárások nem álltak le, így egyelőre kérdéses, hogyan alakul a politikai légkör Horvátországban. Korábbi tervek a MOL INA-ban szerzendő többségének törvényi meggátolásáról szóltak. A tavalyi utolsó negyedévben az INA kétszer is csökkenti kényszerült szíriai kitermelését, összesen napi 2,8 ezer hordóval, és a fizetési fegyelem is igen rossz a polgárháborús országban. A csoport egészére vetítve a termelés 2%-áról van szó, míg Szíriai részesedése összesen 14%, romló helyzetben tehát akár összesen 5-10% is kieshet. Decemberben több pletyka is szólt a MOL kurdisztáni kutatási partnere, a GKP felvásárlásáról, ami lényegében a két közösen kutatott blokkot érintené, és egyben értékelné is. Ezek alapján részvényként legalább 2-3 ezer forint, de ennek akár többszöröse is lehet a cég kurdisztáni projektjeinek értéke.

Lehetőségek, veszélyek: A globális gazdasági kilátások nagyon bizonytalanok a még mindig mélyülő és megoldatlan európai adósságválság miatt, a közvetlen hatások mellett a közvetett, a részvénypiaci hangulatot romboló következmények is jelentősek. Jelentős Magyarország megítélésének kockázata is, és bár az IMF-EU megegyezés reménye miatt enyhült a piaci feszültség, a makrogazdasági-egyensúlyi gondok még nem megoldottak, a sokak által remélt gazdaságpolitikai irányváltás kétséges. A tavalyi első félévben kedvezően fogadott Széll Kálmán Terv végrehajtása nagyon nehéznek tűnik. Emellett jelen vannak a magyar kormány MOL-ban tervezett, erősebb szerepvállalása miatti kérdések, és a horvát politikai kockázatok is. A problémák ellenére egyelőre az INA a csoport egyik fő növekedési lehetősége, a pakisztáni, kurdisztáni és más külföldi kutatási eredmények néhány éves távlatban kecsegtetnek további jelentős növekedéssel, bár átlag fölötti kockázatok mellett. A MOL emellett stratégiája szerint bízik abban, hogy a közép-európai régiótól középtávon a nyugati átlagot meghaladó gazdasági növekedés várható, és a finomított termékek, elsősorban a dízel iránti kereslet is hasonlóan alakulhat.

Értékelés: Az utóbbi hetekben 15%-kal nőtt az árfolyam, ezzel enyhült a már régóta meglévő jókora alulértékeltség. A különféle jelentős kockázati tényezők az elemzők szerint részben indokolják a MOL részvények még mindig viszonylag alacsony árfolyamát, de ezekkel együtt is indokoltnak vélnek további erősödést. A Buda-Cash szerint a főbb mutatószámok alapján 22 000 forint közelében sem számítana drágának a MOL részvénye, a fennálló diszkont ugyanis szerintük ellensúlyozza a kockázatokat. A globális összeomlás elkerülésében, az adósságválság, illetve a horvát helyzet rendeződésében, a MOL stratégiájának sikerességében bízók számára kedvező beszállási lehetőség lehet a mostani árfolyam, főleg hosszabb távra. Friss tőzsdei árfolyamokat itt talál.