Öt százalék kockázatmentesen? Ezt még a gurunak sem hisszük el

Mindent megvesznek

Jamie Dimon, a JP Morgan első embere annak a véleményének adott hangot, hogy az amerikai 10 éves állampapírhozamnak már most 4 százalékon kellene lenni, de az 5-öt is el fogja érni, esetleg meg is haladja. Nos, múltbeli analógiák alapján lehet, hogy egy kamatemelési ciklus során ez törvényszerű lenne, ám most egész más a helyzet. Már a 3 százalékos szintet is csak nagyon nehezen sikerült rövid időre áttörni, azt is csak akkor, amikor az oroszok hirtelen haragjukban gyorsan kiszórták majdnem összes amerikai állampapírjukat.

Nos, ha mondjuk, Kína nem dönt hasonló mellett az amerikai vámok miatti dühében, és nem önti a piacra ezermilliárdos nagyságrendű amerikai állampapír állományát (nem valószínű: az orosz ehhez képest kis mennyiség volt), akkor nagyon nehéz annyi eladót vélelmezni, amennyi képes lenne az árat úgy lenyomni, hogy a hozam ennyire megemelkedjen úgy, hogy közben a vevők nem vetik rá magukat a friss kínálatra.

Hozaméhség

Most ugyanis, minden korábbi korszakkal ellentétben, hozaméhség van, mégpedig olyan, amelyet a világ legnagyobb jegybankjai teremtettek azáltal, hogy összesen több mint 10 ezermilliárd dollárnyi fedezetlen pénzért vásároltak elsősorban államkötvényeket, miközben a jegybanki kamatokat 0-ig szorították le. Amerika ugyan már megkezdte a kamatemelési ciklust és el is jutott közel két százalékos jegybanki alapkamatig, de nehéz elképzelni, hogy lényegesen 3 százalék fölé emelnék a kamatot.

Inflációs céljuk ugyanis 2 százalék, ezt ha túl is lépi a szint, valószínűleg nem száll el annyira, hogy nagyobb szigorítás kelljen a monetáris politikában, ugyanakkor az amerikai jegybank szerepét betöltő Fed egy százalék körüli reálkamatban gondolkodik. A hosszabb hozamoknak pedig csak akkor lenne indokolt magasabbra emelkedni, a ha a piac hosszabb távon további kamatemeléseket várna, erről azonban szó sincs.

De még ha fel is merülne ez az eset, akkor is akadályba ütközne ekkora a hozamemelkedés,  miután a piacokon ott a 10 ezermilliárdos többlet, a többi kockázatmentes ország (Japán, Németország, Ausztria Svédország stb.) nagy részének 10 éves állampapírja 0-1 százalék között van, a rengeteg pénz számára nincs alternatívája a többihez képest már most is magas hozamú amerikai papíroknak. Ahogy egy kicsit emelkedik a hozam, máris vevők hada jelenik meg, ahogy ez az orosz eladásoknál is látszott.

Pénzvisszavonás, lassú európai kamatemelés

Ahhoz, hogy ez a helyzet megváltozzon, az kellene, hogy a jegybankok nagyon sok pénzt visszavonjanak, azaz visszaadják a kötvényeket a piacnak, másrészt a többi fejlett ország hozamainak is meg kellene emelkedni, mégpedig igen nagymértékben. Egyelőre egyikre sincs sok remény: bár az amerikai jegybank már havi 50 milliárdnyi, azaz évente 600 milliárd értékű pénzt visszavesz, ez 4-5 év, mire érzékelhető mennyiséget jelent, addigra pedig már lehet, hogy elérkezik a következő kamatcsökkentési ciklus.

Ráadásul az Európai Központi Bank és a japán jegybank esetében egyelőre becsülni sem lehet, mikor kezdődik a pénz visszavétele (a kötvényvásárlási program az EKB esetében még csak idén év végén fog befejeződni), és azt sem tudjuk, mikor lehet először kamatemelés az eurózónában. Ha lesz is, vélhetőleg utána igen lassan fog haladni a kamatemelési ciklus, a legjobb országok kötvényhozamai lassan fognak megemelkedni és vélhetően nem túl magasra, hisz még most, a várakozások időszakában sem tudnak egy százalék fölé menni.

Ha pedig alacsony a többi kötvény hozama, a pénzkínálat pedig csak igen lassan apad a világban, folyamatosan akkora kereslet lesz a magasabb hozamú amerikai papír iránt, ami egyszerűen lehetetlenné teszi, hogy ára zuhanjon, vagyis hozama nagyot emelkedjen. Még egy esetet tudunk elképzelni, amikor ez bekövetkezhet: ha az elnök olyan gyorsan és magas szinten adósítja el Amerikát, hogy az finanszírozási nehézségeket okozzon, ennek azonban egyelőre ugyancsak igen mérsékelt az esélye.