Némileg megbántva éreztem magam a cashflow-központú érzelmeimben. Hát nem a pénzért teszi be a pénzét a befektető? Hát nem ebből tudja finanszírozni a vállalat növekedését, a további befektetéseket? Hát nem azért fontos ez, ahogy az indirekt cashflow-összeállítás logikája is mutatja – mi minden az, ami cashflowt termel, mi az, amire el szeretném költeni, és mi az, ami marad ezután? Legalábbis én ezt szoktam hallgatóim figyelmébe központi kérdésként ajánlani.
A haszonközpontú világ
Hosszú évek óta többet tanítok posztgraduális hallgatókat, mint nappalisokat. Meg kell mondanom, mindkét oktatási formát nagyon kedvelem – az első diplomások frissességét, nyitottságát, technikai felkészültségét, de a másoddiplomások tapasztalatát, bölcsességét is – azt, hogy tudják már, miért szeretnének közgazdaságtant és benne pénzügyeket tanulni, tudják már, hogy a munka és a hétköznapi élet milyen területén kell majd alkalmazniuk az új tudást, illetve milyen már meglévő, csak kissé szakadozott, félig-meddig ismereteiket kell érthető, átlátható struktúrába fejteni. Nekik elsősorban nem eszközöket és technikákat, hanem gondolkodásmódot, látásmódot kell adni. Ezek a végzett jogászok, mérnökök, orvosok és egyéb szakemberek elsősorban azt szeretnék megérteni, hogy közgazdász kollégáik hogyan értelmezik a vállalati-üzleti világot, mit értenek egyes, gyakran használt fogalmak alatt – egyáltalán, egy kicsit belelátni abba, mi hogyan látjuk a haszonközpontú világot.
Az első kérdés, amelyet fel szoktam tenni a gyakorló, már a vállalati életből érkező hallgatóknak, hogy mit tartanak a vállalat fő céljának? Azzal együtt, hogy egy pénzügyesnek erre nagyon határozott válasza van, hosszas brain-strorming szokott kialakulni, azaz változatos ötletek szoktak felmerülni – a növekedés, a minél hosszabbtávú fennmaradás, a fogyasztói igények kielégítése, a környezet-tudatosság – vagyis részcélok vagy inkább eszközök, melyek bizonyos vállalatokra igazak, másokra nem – tehát általános és fő célként biztosan nem fogadhatóak el. A vita vége felé általában két álláspont szokott kialakulni – az egyik csoport a fő célt a profitban látja, a másik pedig a tulajdonosi érték növelésében. A számviteli – mikroökonómiai látásmód a profitra, a pénzügyi – vállalatértékelési az értéknövelésre helyezi a hangsúlyt. De melyiknek is van primátusa? A bölcs válasz valahogy úgy kezdődhet, hogy attól függ…
Mi is az a profit?
Attól függ, mit értünk profiton és attól, milyen időhorizonton vizsgálódunk. A pénzügyesek kulcsfogalma a pénzáramlás, cashflow – de ezt értelmezhetjük pénzügyileg, azaz pénzben realizált „eredmény”-nek (azaz pozitív egyenleg esetén profitnak) is. A cashflow is flow, ahogy az összes többi eredménykategória is. Mégis, speciális abban a tekintetben, hogy a pénz újrabefektethetőségét kihasználva az idődimenzió beépíthető a cashflowval való elemzés eszköztárába (diszkontált cashflow-módszerek) – melyre a statikus eredményfogalmak nem képesek.
Az időtényező
Az idődimenzió egy más szempontból is releváns. A számviteli értékelés a múltból táplálkozik – milyen gazdasági események történtek a múltban, ezek és az esetleg szükséges korrekciók adják a jelenlegi értéket. Az újrabefektethetőség a tulajdonosi értékben is ex post van jelen – a ki nem osztott eredményekkel, az eredménytartalékokkal növekszik a saját tőke nagysága. (Már az elnevezés is mutatja a különböző szemléletet: a számvitel – „fel nem osztott eredmény” – a múltbeli eredményből való tartalékolásra, a pénzügyek – „újrabefektetési hányad” – a jövőbeli felhasználásra helyezi a hangsúlyt.) A pénzügyes értékelés a jövőben megszerezhető értékekre, a majdan megszerezhető pénzáramlások jelenértékére helyezi a hangsúlyt.
Érdekes, hogy közgazdászok különböző csoportjai mennyire más módon, mennyire más idődimenziókkal értékelik ugyanazt a vagyonmennyiséget. A számviteli múltbeli eseményeken túl a statisztikus a jelenlegi összehasonlító adatok segítségével, a termelésmenedzser a jelenben vagy közeljövőben érvényes újraelőállítási költségekkel, a pénzügyes a jövőben megszerezhető cashflowk jelenértékével, a stratéga a vállalatban a hosszútávú jövőben rejlő döntési – opciós lehetőségekkel értékelné a vállalatot. Egyre távolabb kerülünk nemcsak a múlt – jelen – jövő időhorizonton is, de az objektív – szubjektív síkján is. A számviteles még ténylegesen realizált eseményeket vesz figyelembe (legfeljebb korrigálja az ott realizált értékeket, lásd pl. értékcsökkenési leírás), míg a másik végletben az opciós értékelésnél már azt sem tudjuk, hogy milyen iparágban, milyen tevékenységre használjuk a vállalat eszközeit.
Azt gondolom, mindkettőnknek igaza van – csak eltérő szemlélettel nézzük a vállalatot. A jövőbeli terveket illetően a cashflownak kulcsszerepe van. Számviteles barátom, aki a vállalat múltját és jelenét látja, a már elköltött pénzekkel már nem tud mit kezdeni – ezek ex post kevéssé érdekes nagyságok (hacsak nem hirtelen nagyobb vagyonmennyiséget mentettek ki a vállalatból). A jövő elemzése tekintetében is van azonban az eredménytervnek jogosultsága – de ez az érvényesség az időhorizonttól is függ. Éven belüli likviditási tervet biztosan nem eredményalapon csinálnék, de pár éves távlaton egy stabil (nem-növekvő, nem-csökkenő) vállalatnál már az eredmény is jól kell, hogy közelítse a cashflow-termelő képességet. Talán a tárgyi eszközök jellemző elhasználódási ideje az a határvonal, ahol az eredmény és a cashflow szemlélete összeér, ahol a befektetések – majd az értékcsökkenési leírás – végül az eszközök értékesítése, ezek körforgása már nem okoz jelentős zavart az eredmény és a cashflow viszonyában.
Talán nem véletlen, hogy cashflow-előrejelzésnél nagyjából ilyen időszakra tervezzük évente a cashflowt, azaz ez az explicit szakasz nagyjábóli határa – utána azt gondoljuk, valamilyen átlagos jövedelmezőség, eredményesség (például: sajáttőke-arányos eredmény) vezérli a vállalatot. A vállalat hosszú távú jövőjében eredmény és cashflow végre összeborulhat.
Igazság? Sajnálom, nincsen. Talán ahogy bölcs jogász posztgraduális hallgatóim mondják egy-egy kérdésre válaszolván: az attól függ. A cashflow esetében az elemzési időhorizonttól.
A FinLab blog szerzői a Budapesti Corvinus Egyetem Befektetések és Vállalati Pénzügy Tanszék oktatói és kutatói, de az írások minden esetben a szerzők magánvéleményét tükrözik.
A luxustermékek egyik jellemzője volt, hogy a piacuk válságálló, érzéketlenek az általános kereslet hullámzására, ám ez sem látszik már örök igazságnak. 
