Duronelly Péter, a Budapest Alapkezelő befektetési igazgatója szerint furcsa kettősség jellemzi a piacokat. Annak ellenére, hogy mind az európai, mind az amerikai monetáris könnyítés várható volt, a piacok előtte a kelleténél sokkal óvatosabbak voltak, és most az amerikai részvénypiac új csúcsra futott, az S&P 500 részvényindex alig pár százalékkal marad el történelmi csúcsától. A kisebb kapitalizációjú részvények indexe pedig új történelmi csúcsot ért el.

Rossz eredmények mellett tombol az optimizmus

A vállalati profitok a világban egyébként is stagnálnak, elmartadnak a korábbi várakozásoktól, még Amerikában is. A vállalati eredményesség nincs összhangban az optimizmussal, a nyereségek rendre alacsonyabbak az egy évvel korábban az elemzők által vártnál, amint azt a Bloomberg idősorai alátámasztják. Az európai konjunktúra folyamatosan negatív meglepetéseket okoz, ami a vállalati nyereségekre is rányomja a bélyegét. A várakozások olyanok, mintha a válság már el is múlt volna és nem változtatott volna meg semmit, visszatértünk volna az az előtti állapothoz - mondta Duronelly.

A régi jó adósok ma már rossz adósok. És holnap?

Emellett a biztonságos eszköznek számító befektetések állománya alacsony. Azok az adósok, akik 2006-ban még biztonságos adósnak számítottak (Olaszország, Spanyolország, Írország), azok ma már nem számítanak annak, és nem tudni, hogy öt-tíz év múlva a ma elsőrangú adósok annak számítanak-e még. Kereslet viszont változatlanul bőven van a legbiztonságosabb befektetésekre. Mivel a biztonságos befektetések hozama és az alternatív kamat alacsony, mindig lesz kereslet kockázatosabb eszközökre, mint a részvényekre, feltörekvő piaci kötvényekre és devizákra.

De nem csak az eszközök a kérdésesek, az is, hogy milyen konjunktúra van mögöttük, a konjunkturális kilátások pedig nem túl jók. A JP Morgan globális beszerzési menedzserindex már visszaesést jelez, ennek alapján a részvénypiacnak sem kellene túl jól teljesítenie. A monetáris stimulusok, az alacsony kamatszint miatt, valamint mivel az eddigi stimulusok nyomán mindig emelkedett a részvénypiac, most is egy erős emelkedés indult meg.

A kínai statisztikák elborzasztóak

Az ázsiai részvénypiacok ugyanakkor 2012-ben eléggé beteg képet mutattak, egyáltalán nem tudtak új csúcsot felmutatni. A várakozásokhoz képest ott a legnagyobb a visszaesés, a konjunktúra nagyon elmarad a várakozásoktól.  Kínában kialakulhatott egy olyan pénzügyi, pénzintézeti buborék, mint korábban Írországban, sok a rossz hitel, sok a kreatív pénzügyi eszköz (financial engineering), a kínai vállalati szektor is egyre rosszabbul áll. A kínai statisztikai adatok azonban nem mindig konzisztensek,  nehéz belőlük következtetéseket levonni, ezért a szakemberek főleg ipari mutatókat figyelnek. A korábbi 15-20 százalékos ipari termelés körülbelül a felére esett mostanáig. Az elektromosáram-felhasználás nulla közeli növekedést mutatott a nyár folyamán. A fénykorában évi 20-30 százalékkal is növekvő acéltermelés is nulla közelébe esett.

Egy idő után a felesleges beruházások már sohasem növelik a gazdaságot, kérdés, csinálnak-e valami mást helyette a kínaiak, például ösztönzik-e a lakossági fogyasztást, illetve lesz-e fellendülés Európában, a legfontosabb exportpiacukon. Aggasztó az is, hogy a kínai devizatartalékok már egy ideje nem növekednek, és a tőke elkezdett kiáramlani az országból.

Ami olcsó, az a dollár

Így lehet majd dollárra spekulálni Az alapkezelő legutóbbi tőkevédett alapját, a Budapest Horizontot júniusig négymilliárd forint értékben jegyezték a befektetők – mondta el Pázmándi László, a Budapest Alapkezelő vezérigazgató-helyettese. Októberben elindítják ennek a testvérét Horizont 2 néven, nagyon hasonló paraméterekkel, a jegyzés már folyik. Ebben is húsz részvény lesz, a maximális éves hozama 12 százalék lehet, három éves a futamidő.  Az elért hozamot évente rögzítik, így az addigi teljesítmény már nem vész el. A részvénykosár annyiban változott, hogy amerikai papírokból kevesebb van, elsősorban európai és a japán cégeket választottak ki. Az alapot sávozó piacra optimalizálták, ahol az elmozdulások plusz/mínusz mintegy 25 százalékos sávon belül maradnak. Emellett most októberben indítanak egy GE Money Dollár Rövid Kötvény Alapot is, mert sokan szerettek volna az ügyfelek közül a dollár stabilitására alapozva befektetni. Az alap dolláreszközöket vesz, de nem dollárra spekulál, azt az ügyfelek tehetik meg egyszerűen a befektetési jegyek megvásárlásával. A tervek szerint novemberben indítanak még egy újabb tőkevédett alapot, amely már nem a Horizontokhoz hasonlít, és arra a hónapra terveznek egy új abszolút hozamú konstrukciót is.

Az inflációval korrigált feltörekvő piaci devizaárfolyamok a elmúlt majdnem húsz évben folyamatosan emelkedtek és történelmi csúcson vannak. Ami olcsó, az az amerikai dollár, a zöldhasú reáleffektív árfolyama 1970-ig visszatekintve erős leértékelődést mutat. Amikor a piacok elkezdenek betegeskedni, akkor a tőke a dollárba áramlik vissza, így ha lesz egy újabb kockázatkerülési hullám, az igen jót tehet a dollárnak. Amerikában valamekkora költségvetési megszorítás a választások után mindenképpen várható, ami visszaesést okoz a konjunktúrában, de javít az eladósodottságon, javítja a külkereskedelmi egyenleget és szintén erősítheti az amerikai dollárt is.

Az ellenérvek ellenére a Budapest Alapkezelő nem menne szembe a piaccal. „Elismerjük a piac szeptember eleji jelentős erejét” – mondják. „Never play machoman with the market”, azaz sohase játssz macsót a piacokkal szemben – idézett Duronelly egy külföldi gurut.

A recesszió biztos, de a forint stabil maradhat

Magyarországgal kapcsolatban Duronelly Péter elmondta, nagyjából arra számítanak, ami az elmúlt két évben volt: mély recesszióra. A növekedés -1,3 százalék lehet, amiből a belföldi felhasználás -3,3, a nettó export +2,0 százalék. Egyszerűen nem látják a végét annak az aggasztó folyamatnak, hogy a beruházások úgy esnek, mint a kő, semmi változásnak nincs nyoma e téren. A banki hitelezés is tovább zsugorodik és az MNB elemzései is egyre csak tolják ki azt az időhorizontot, amikor ebben változás várható. A banki hitelezésnek pedig a jelek szerint nem is csak a pénzintézetek állapota az akadálya, hanem a hitelkereslet gyengesége is.

Magyarország azonban nem Görögország, amíg az exportunkat, amint eddig láttuk, megveszik a németek, addig várhatóan a külső egyensúlyunk is fenntartható, a magyar gazdaság mérlege cash flow-alapon pozitív lesz, ami támogatja a forintot is. Kockázat azonban a forint árfolyamát illetően, hogy sok külföldi befektető vásárolt magyar állampapírt, és a feltörekvő piacokra áramló pénzek mindenkori nagyságát tartják az egyetlen igazán lényeges tényezőnek, amely a forintárfolyamot és a kamatszintet lényegesen befolyásolja.

Bukósisak nélkül nem szabad motorozni

A feltörekvő piaci kötvények hasonlóan viselkednek, mint a részvények: amikor pánik volt, nem vették a részvényeket és dekonjunktúra volt a piacokon, akkor ezeket a kötvényeket is eltaszították maguktól a befektetők. Ez az igazi kockázat a hazai kötvénypiaccal kapcsolatban is. Előbb-utóbb mindenképpen lesz profit taking (profitkivét) magyar kötvényekből is, reméljük, hogy ez az IMF-megállapodás előtt történik, és nem utóbb.

A fel nem használt IMF-hitelt az előző pénzügyi válságnál forintkötények visszavásárlására fordították. Amelyik hazai kötvényt ez nem érintette – Mol, OTP-devizakötvények stb. -, azok hozama az egekben volt. Nem tudni, hogy egy újabb hasonló helyzetben a magyar hozamokat hol lehetne megállítani.  Éppen ezért „épeszű ember nem indul el bukósisak nélkül motorozni” – mondta Duronelly az IMF-megállapodás szükségességére utalva.

A Templeton ügyfélszolgálatán múlik a sorsunk?

Elég ijesztő, hogy a magyar stabilitás egyik záloga, hogy a Templeton alapkezelő sales-esei (értékesítéssel megbízott szakemberei) jól működjenek és nagy mennyiségben adják el a befektetési jegyeiket, mert ha komoly visszaváltások indulnának meg, akkor előbb-utóbb a magyar papírokból is értékesíteniük kellene. A hazai devizatartalékok magasak, de csak addig, amíg nincs tőkekivonási hullám. „A tartalék mindig addig jó, amíg nem kell használni” – mondja Duronelly. Akár egy kínai recesszió is megindíthat egy kivonási hullámot a feltörekvő piaci kötvényalapokból, hatalmas a függésünk a nemzetközi folyamatoktól, ezért is kell IMF-megállapodás.

Itthon a Monetáris Tanács megkezdett egy kamatvágási ciklust, de várhatóan nem fog 25 bázispontnál megállni. Hacsak nem történik valamilyen nagy esemény a tőkepiacokon, várhatóan folytatni fogja, a jegybankok világszerte általában hosszú ideig kitartanak a hasonló ciklusaik mellett.