Lássuk, mi is történt. Kisebb izgalmat váltott ki a Moody’s szeptember 24-én késő este közzétett döntése, amelyben a magyar állam adós-osztályzatát Baa3-ról Baa2-re minősítette, és a korábbi pozitív helyett a stabil kilátás megjegyzést fűzte az új besorolás mellé. (Moody's upgrades Hungary's ratings to Baa2, changes outlook to stable from positive)
Voltak olyan elemzők, akiket nem igazán lepte meg a hitelminősítő szokásos felülvizsgálati rendje szerinti döntés, hiszen már hosszabb ideje a pozitív kilátás (positive outlook) megjegyzés szerepelt az intézmény által adott besorolás mellett, ami azt jelenti a hitelminősítői gyakorlatban, hogy ha nem áll be kedvezőtlen irányú változás, akkor a következő felülvizsgálati ciklusban egy fokozattal feljebb sorolják az ügyfelet, és automatikusan a stabil kilátás megjegyzést rendelik a ratinghez.
Főleg azért volt logikus a Moody’s döntése, mert a magyar állam által kibocsátott kötvényeket a nagy hármas közül a Standard & Poor’s és a Fitch jó ideje amúgy is BBB besorolásban tartja, azaz egy fokozattal feljebb.
A Moody’s más betűskálát használ, de a Baa2-vel most lényegében csatlakozott a többiekhez.
Mást meglepett a döntés, hiszen tavasszal nem nyúltak a besoroláshoz, és okkal lehetett arra gondolni, hogy ismét elnapolják a változtatást. Sőt akár váratlannak is mondható a döntés annak ismeretében, hogy éppen aznap reggel helyezett kilátásba újabb költekezéseket az állami rádióban Orbán Viktor („Harcolni kell azért, hogy gyorsabban megtörténjen a tizenharmadik havi nyugdíj visszaállítása és a nyugdíjasok jövőre ne csak a második heti, hanem a harmadik, esetleg a negyedik heti többletet is megkaphassák”).
Ez csak újabb eleme a választást megelőző ígérgetés-hullámnak, amelybe beletartozik a minimálbérek nagyméretű emelése, valamint a parlamenti évad nyitónapján bejelentett jóléti intézkedési csomag. (Erről itt már szó esett: Bod Péter Ákos: A választási költségvetés külső eladósodást növel – most is)
Miként lehetséges, hogy egy hitelminősítő, amely alapvetően az állam („szuverén”) pénzügyi bonitása iránt érdeklődik, nem lát gondot a kiadások várható megugrásában,
sőt a felminősítéssel azt üzeni a magyar állampapírok iránt érdeklődő kisbefektetőknek, hogy a szóban forgó adós középtávú pozíciója kedvező irányt vett?!
Az ellentmondásokat nem segítenek feloldani a hivatalos megszólalók. A pénzügyminisztérium közleménye utal Varga Mihály közösségi üzenetére: „Magyarország jelenleg mindhárom nagy hitelminősítőnél befektetésre ajánlott. A Standard and Poor's és a Fitch Ratings már elvégezte idei felülvizsgálatát, nyáron mindketten stabil kilátással megerősítették a befektetésre ajánlott osztályzatokat. A mostani felminősítés, csakúgy, mint a múlt heti devizakötvény-kibocsátás, a piaci szereplők töretlen bizalmát jelzi a magyar gazdaság iránt – mondta a pénzügyminiszter.” Tállai András államtitkár a Parlamentben szintén örömmel szólt a „független hitelminősítő döntésről”, a Baa2 szintre emelésről.
Természetes, hogy a felminősítés, mint jó hír, megjelenik a közleményekben. Ugyanakkor emlékszünk arra is, hogy bármely leminősítés esetén hamar előkerül a hitelminősítők tájékozatlanságára vagy/és politikai elfogultságára való utalgatás. Az utóbbit érdemes kizárni, pláne, ha a kormányzat a hír kapcsán elismerően szól a hitelminősítői munka függetlenségéről.
Az viszont hiányzik az ügyben, hogy tisztán láthassunk az immár egybehangzó három besorolás valódi jelentéséről. A BBB kétségtelenül befektetőknek ajánlott kategória (investment grade), annak azonban bizony csak az alja. Valóban nem a spekulációs – vagy más szóval bóvli – osztályban vagyunk. Azt a BB+ besorolásig számolják; a jelenlegi magyar szuverén besorolást kettő fokozat választja el a bóvli tetejétől, mivel még közte van a BBB- rating is. A Moody’s ebben tartotta mindeddig a magyar államot, és ezt emelte fel most a BBB szintre. Itt található egyebek között Kazahsztán, Uruguay, Portugália, Kolumbia, Panama. Ez bizony messze elmarad a többi visegrádi állam hitelminősítésétől: a másik három az A kategória különböző szintjén található.
Magam itt a 2021. március végi felülvizsgálati forduló kapcsán pontosan azt taglaltam, hogy a Moody’s akkor vajon miért nem látott okot a felminősítésre. A halasztás bizonyára a magyar gazdaságot és a gazdaságpolitikai környezetet övező bizonytalanságoknak volt betudható. Ehhez képest valóban váratlan volt a döntés, érdemes ezért most belepillantani annak indoklásába, hogy elkerüljük a téves helyzetértékelést.
Az intézmény közleménye alapján a döntést 2021. szeptember 21-én hozta a Moody’s testülete; ezt tették közzé rá három nappal, a hét végén (szokás szerint, hogy a bejelentés a legkevésbé zavarja a kereskedési folyamatokat). A szöveges értékelés szerint a statisztikailag már lezárt 2020-as év adatai alapján a magyar gazdaságot a járvány a hasonló helyzetűekhez képest nem sújtotta aránytalanul rosszabbul: a GDP változása -5 százalék volt, a fogyasztói árindex 2020 decemberében 2,8 százalék volt az előző év végéhez képest, a költségvetési hiány 8,1 százalék, a folyó fizetési mérleg mínusz 1,6 százalék.
Ezek valóban nem rosszabb mutatók, mint amelyek a BBB csoport tagjait általában jellemzik (leszámítva az államadósság hányadát, amely magasabb a csoportátlagnál - az 65 százalék, míg a magyar államadósság jóval 80 százalék fölött van jelenleg).
A tavaszi felülvizsgálati szakaszban még nem voltak adatok a 2021-es év kezdetéről, a nyár végére azonban megjöttek az első féléves GDP-számok, és azok alapján látni lehetett, hogy az output-szintet tekintve a nagy 2020-as visszaesést ledolgozza 2021-ben a magyar gazdaság is. Ez önmagában nem indokolna felminősítést, de a hitelminősítői elemzés némileg meglepően arról szól, hogy a reméltnél erősebb gazdasági növekedés nyomán a kormány által 2021-re beállított államháztartási hiány (a GDP 7,5 százaléka) a valóságban kisebb lesz: becslésükben a GDP 6,5 százaléka szerepel. Ha a magyar kormány a nagyobb növekedést felelős költségvetési politikával köti össze, akkor az adósságráta is gyorsabban csökken; a Moody’s úgy számol, hogy az 2023-ig 76,7 százalékra mérséklődik.
Aritmetikailag lehetne, politikailag nem. A hitelminősítői bizottsági döntést előkészítő csapat nem számolt a választás közeledtével, és legfőképpen azzal nem, hogy a hatalmon levő erőknek hosszú idő óta először tényleges ellenzéke támadt.
Ilyenkor előkerülnek a korábban is alkalmazott eszközök: nagyarányú minimálbéremelés, előrehozott kormányzati kifizetések, rendkívüli nyugdíjemelések, vállalkozóknak szánt pénzek elköltése.
Mi itt biztosra vehetjük, hogy jóval nagyobb lesz az idei államháztartási hiány, mint a Moody’s modellje szerint jó költségvetési politika esetén elérhető 6,5 százalék; ráadásul a tételek egy része át fog húzódni a rákövetkező évre, évekre, legyen bármilyen kormány hivatalban 2022 tavaszától. Az inflációt is alábecsülték – de nemcsak ők. Az MNB-t is csak 2021 közepétől zavarja érezhetően a forint értékvesztése. Mind ezek a tényezők kihatnak arra, ami a rating-intézmények figyelmének középpontjában áll: a deficitre, adósságra, annak finanszírozására.
A pénzügyi piacok eddig kedvezőek voltak a magyar állam számára a forrásbevonáshoz, de a három éven át (2020-2022) erőteljesen növekvő kormányzati hiteligényt a belföldi megtakarítások nem tudják kielégíteni. A hazai kamatszintek egy ideje már felfele tartanak, amint a referencia-hozamok statisztikái jelzi is (forrás: MNB ábrakészlet). Az éven belül és a rövid lejáraton kibocsátott értékpapíroknál az MNB kamatemelése is magyarázza a hozamemelkedést, de a hosszabb lejáratot más tényezők mozgatják (és nemcsak nálunk: látható az emelkedés máshol is Európában és az Egyesült Államokban is – az pedig hamar visszahathat a gyenge-közepes hitelminősítésű magyar állampapírok iránti keresleti étvágyra).
Ilyen helyzetben a korábban gondolt makro-pálya megváltozik: nagyobb lesz az infláció, gyorsabb a nominális növekedés, nagyobb az államadósság. Ilyesmivel számol az MNB is a 2021. szeptemberi inflációs jelentésében (amely még szintén nem vehette figyelembe a szeptember 20-án kezdődő politikai nagyhéten elhangzott ígéreteket).
A külső piacok is kedvezőek voltak eddig, amint a nemrég kibocsátott devizakötvények hozam-feltételei mutatják. Az emelkedés azonban általános folyamatnak látszik, ahogy a rendkívüli nagy nemzetközi likviditásnak kezd vége lenni. És akkor valóban különbséget tesznek a pénztulajdonosok a kockázatok között. A rating ilyen esetben válik lényegessé, a tőkéhez jutás mértékét és árát meghatározó tényezővé.
A Moody’s mostani lépése ezért inkább szól az év második negyedévének és a többi hitelminősítőhöz képesti lemaradásnak, semmint a választásokat megelőző és forrónak ígérkező magyar viszonyoknak. A kockázatok között említik az uniós pénzek beáramlásában beálló késés esélyét – itteni szemmel azonban több és nagyobb kockázat látszik, mint amivel a hitelminősítői elemzés számol.
A devizapiacon sem csitulnak a vámháború keltette hullámok. 
