Az elemzők mindegyike egyetért abban, hogy a Monetáris Tanács keddi ülésének nagy kérdése nem az lesz, hogy megemelik-e az alapkamatot, hanem az, hogy milyen mértékben. A kamatemelés már csak azért is borítékolható, mert a mostani rendkívül törékeny szituációban a jegybank szavahihetősége különösen hangsúlyossá vált. Az MNB vezetői pedig az utóbbi időben többször beszéltek arról, hogy az egyhetes jegybanki betétek kamatát és az alapkamatot egy szintre szeretnék hozni.

Az előző, februári ülésén a Monetáris Tanács egyébként 50 bázisponttal, 3,40 százalékra emelte a jegybanki alapkamatot, emellett az egynapos betéti kamatot ugyancsak 3,40 százalékra, az egynapos és egyhetes fedezett hitel kamatát 5,40 százalékra emelte. Az előző kamatmeghatározó ülés óta a felrobbanó energiaárak, a romló inflációs kilátások és a forintra nehezedő nyomás miatt először 75, aztán pedig 50 ponttal 5,85 százalékig emelték az egyhetes betét kamatát, de a múlt héten már miután visszaerősödött az árfolyam, ezért nem emeltek tovább.

Mint látjuk, a 3,40 százalékos alapkamat és az egyhetes betét kamata között jelenleg 245 bázispont a különbség, így ezt most elkezdheti lefaragni az MNB. Értelemszerűen nem egy lépésben történik majd a két kamatszint közelítése, hanem azok több hónap után érhetnek ismét össze. Az gyakorlatilag eldöntött kérdés, hogy lesz kedden kamatemelés, a mértéke azonban nem egyértelmű, hiszen vannak 75 bázispontos emelésről szóló előrejelzések, de akár a 100 bázispontos emelés sem okozna meglepetést.

Most van jelentősége a forint árfolyamának

Miután per pillanat az egyhetes betétek kamata az irányadó ráta, és ez befolyásolja a referenciamutatókat (például a számos hitel esetében használt budapesti bankközi hitelkamatláb, a Bubor mértékét), így elvileg csupán technikai kérdés is lehetne, hogy mennyit emel az MNB. A gyakorlatban azonban akár fontos üzenetértéke is lehet annak, hogy a jegybank kommunikációja és az általa meghozott lépések mennyire vannak összhangban. Így egy kismértékű kamatemelés negatív piaci reakciókat válthat ki, ami ismét gyengítheti a forintot.

A jegybank ugyan hosszú ideje ismétli, hogy nincs árfolyamcélja, őt csupán az árstabilitás érdekli, a mostani helyzetben a két tényező között igenis szoros korreláció van. A nemzetközi trendekre nincs hatással sem a magyar kormány, hiába szeretné az ellenkezőjét elhitetni, sem a jegybank, amely viszont lépten nyomon azt hangsúlyozza, hogy a magas infláció a külső okokra vezethető vissza. Ugyanakkor nagyon nem mindegy, hogy egy importtermék a magyarországi forgalmazás során azért lesz 10 százalékkal magasabb, mert egy euróért 400 forintot kell fizetni.

Mekkora mértékű az áremelkedés?

Bár a kormány szeretné a közvéleménnyel elhitetni, hogy hatással tud lenni a folyamatokra, és az árstopok révén képes gátat szabni a drágulásnak, valójában ezek nem törik le az árakat. Azokat legfeljebb adók formájában fizeti meg az ország, ahogy az a rezsicsökkentés esetében látható. Ebben a kérdésben tehát igazat adhatunk az MNB-nek, hiszen az infláció jórészt külső hatások eredménye, más kérdés, hogy a választási kampányban a kormányzati osztogatás még ad egy nagy lökést ennek a folyamatnak részben elinflálva a kiosztott plusznyugdíjat vagy éppen az adóvisszatérítést. Más kérdés, hogy az érintettek a jövedelmük – legyen szó fizetésről vagy éppen nyugdíjról – értékének csökkenését látva vélhetőleg örülnek annak, hogy a kormány döntése révén pótlólagosan elkölthető összeghez jutottak. Azon valószínűleg igen kevesen gondolkoznak, hogy milyen egyéb makrogazdasági vonzata van ennek.

Ráadásul nemcsak a kormányzati lépések azok, amelyek most érdemlegesen hatnak a magyar gazdaságra, hanem az ukrán háborúnak is mérhető következményei vannak. Első körben érdemes kiemelni az energiahordozók árának megugrását, amelyről egyébként hétfői írásában maga Matolcsy György is megemlékezett. "Eredményesen kezeltük a válságot, de visszatért az infláció és beütött az orosz-ukrán háború. Már sejtjük, hogy nehéz lesz az évtized, különösen a 2026-ig terjedő szakasz, de még nincs tervünk a sikerre. Történelmi hiba lenne azt gondolni, hogy elég úgy menni tovább, ahogy megnyertük a második évtizedet és eredményesen kezeltük a 2020-2021-es válságot. Ez már nem lenne elég a sikerhez, ami az EU-átlagos fejlettségének utolérése 2030-ra" – írta a Magyar Nemzetben megjelenő újabb elemzésében a Magyar Nemzeti Bank elnöke.

Infláció? Stagfláció?

Az energiaárak növekedése közvetlenül és indirekt formában is hat a fogyasztói árszínvonalra. Egyes piaci áras termékek esetében ugyanis a drágulás azonnal megjelenik az inflációban. A hatósági áras termékek, legyen szó a rezsidíjakról, vagy az üzemanyagokról, pedig áttételesen. A villanyáram és a földgáz ára ugyan rögzített, ám csak a kisfogyasztók (lakosság, kkv-k) esetében, a nagyobb vállalkozások piaci áron tudják megvenni, a megugró rezsiköltségüket pedig igyekeznek továbbhárítani a fogyasztókra. Erről egyébként az MNB a legutóbbi Inflációs jelentésben is megemlékezett, akkor ugyanis azt prognosztizálták, hogy a második negyedévtől a maginfláció (ahol a gyorsan változó árú termékeket kiszűrik az alapmutatóból) a begyűrűző hatások miatt magasabb lehet, mint a fogyasztói árindex.

Hasonló a helyzet az üzemanyagok esetén is, hiszen a hatósági ár immár csak a személygépkocsikra és a kisteherautókra vonatkozik, a 7,5 tonnát meghaladó tehergépkocsik viszont piaci áron kénytelenek az üzemanyagot megvenni. A Privátbankár napokban megjelent írásában (amikor az olajár egyébként 100 dollár alá esett) arra emlékeztetett, hogy a logisztikai, szállítási költségek egy-egy termék esetén elérhetik annak árának 15 százalékát. A fuvarozókat sújtó üzemanyagáremelés tehát óhatatlanul jelentkezni fog a fogyasztói árakban, tehát az inflációban is. Lapunk akkori becslése szerint a tehergépkocsiknál eltörölt hatósági ár akár 0,5-0,8 százalékponttal is meglökheti az inflációt.

Papíron tehát az MNB-nek a következő időszakban több nagyobb mértékű kamatemelésről kellene döntenie, ami talán némileg visszafogná az inflációt és az ilyen irányú várakozásokat is. A jegybank mozgástere azonban korlátos, hiszen közben a gazdasági növekedést sem tévesztheti szem elől, bár a két cél közül most az infláció kontrollálása lenne a fontosabb. Ugyanakkor a háború több módon is visszafogja a gazdaságot (a turizmus visszaesésétől kezdve a cserearányok romlásán át, az egyensúlyi mutatók megbillenéséig), így az MNB nem emelheti a kamatok kénye-kedve szerint, az ugyanis hozzájárulhatna a legújabb mumus, a stagfláció megjelenéséhez. Egyre több elemző szerint valós veszély világszerte ennek a helyzetnek a kialakulása, ilyenkor ugyanis egy relatív magas infláció párosul egy alacsony növekedéssel (vagy akár recesszióval). Ráadásul a korábbi stagflációs időszakok azt mutatták, hogy ez egy olyan ördögi kör, amiből nagyon nehéz a kitörés.