Kibukott az inflációkövető kötvény két nagy hibája

Az utóbbi időben kijött néhány adat az inflációval kapcsolatban, és kiderült az is, hogy az állam egyelőre nem bocsát ki új, javított feltételű lakossági állampapírokat, a választék még egy darabig változatlan. Emiatt most különösen jól látszódnak az inflációkövető kötvények hibái. Ezek a hibák persze korábban is megvoltak, csak kevésbé voltak szem előtt. Például csökkenő inflációs pálya mellett a kötvények kamata (hozama) magasabbnak tűnt.

A probléma, hogy a legutóbbi éves szintű inflációs adat 5,5 százalék volt, vagyis januárban a fogyasztói árak átlagosan ennyivel haladták meg az egy évvel korábbiakat. Decemberben is már 4,6 százalék volt ez az érték. Az éves átlagos infláció viszont tavaly összességében alacsonyabb volt, 3,7 százalék.

Mekkora infláció várható?

Az inflációkövető Prémium Magyar Állampapír sorozatai (a PMÁP-ok) viszont ez utóbbi alapján fizetnek. A kamatprémiumuktól függően évi 3,95-5,20 százalékos kamatot biztosítanak majd a következő kamatperiódusban, vagyis 2025 elejétől 2026 elejéig. A jelenleg kapható 2032/J sorozatnál pedig a következő kamat 4,2 százalék lesz (3,7+0,5), április 22-től.

Az idei éves átlagos pénzromlást, ami majd a 2026 elejétől aktuális PMÁP-kamat alapja lesz, az elemzők szintén jobbára 3-4 százalék közé becsülik, ami miatt az valószínű, hogy ez a kamat sem lesz sokkal magasabb. A következő legalább két évben így a PMÁP kamata viszonylag szerény maradhat. Nemcsak az utóbbi pár év magas értékeihez képest, hanem a mostani kamatviszonyokhoz képest is.

Nem csökken tovább a forintkamat?

Eközben pedig a piaci állampapír-hozamszint egy ideje nem csökken tovább, sőt – amint a fenti első ábrán látható – némileg emelkedett is az utóbbi időben, a három hónapos hozam évi hat százalék körül volt. (A Magyar Nemzeti Bank kamatcsökkentéseivel kapcsolatos „várakozások kiárazódása folyik”, ahogy az elemzők fogalmaznak.)

Miközben tehát a PMÁP kilátásai nem jók, a Bónusz Magyar Állampapíré (BMÁP) viszonylag stabil. Annak kamatát ugyanis a három hónapos kincstárjegyhozamhoz kötik, ahhoz adnak még hozzá 1,5, majd a negyedik évtől 2,5 százalékos kamatprémiumot (2029/N). A kincstárjegyek hozama pedig erősen függ a jegybanki alapkamattól, de a piaci viszonyok is hatnak rá.

A Bónusz a király?

Ha most lenne a kamatmegállapítás a 6,0 százalékos kincstárjegyhozam alapján, akkor 7,5 százalék lenne a jobbik Bónuszok következő kamata (6,0+1,5 százalék). Az aktuális egyébként 6,9 százalék, az sem rossz a PMÁP-kilátásokhoz képest. (Szintén a négy és fél éves 2029/N-nél, amelynek egyébként április 26-án lesz a következő kamatfordulója.) Az utolsó két évben pedig a magasabb, 2,5 százalékos kamatprémium még vonzóbb, és addig már kevesebb, mint két és fél év van hátra.

A Bónuszok és a Prémiumok becsült hozamának összehasonlításáról nemrég egy elméleti számítást is készítettünk:

A második hiba

A hosszú, rendszerint 8-10 éves PMÁP-ok egyik fontos hibájának tehát azt tekinthetjük, hogy a jelenlegi kamatprémiumuk (0,5 százalékpont, és csak az utolsó három évben 1,0) lényegesen alacsonyabb a BMÁP-okénál (1,5 százalékpont, az utolsó két évben 2,5). De mi a másik? Látszólag ellentmondásos módon éppen annak az inflációnak az emelkedése, aminek alacsony volta most a kamatukat lefelé nyomja.

Egyes elemzők szerint nem várható már az infláció jelentősebb csökkenése. A magyar infláció ugyanis történelmi, több évtizedes visszatekintésben szinte mindig meghaladta az európai átlagot. Az infláció stagnálása és emelkedése esetén pedig a kötvénytulajdonosok nem járnak jól az alacsony kamatprémium és a késleltetett inflációkövetés miatt.

Az emelkedő inflációtól ments meg minket!

Különösen az emelkedő infláció rossz a PMÁP-tulajdonosok számára, ahogy azt a 2022-es évben megtapasztaltuk. Miközben ugyanis az infláció gyorsan két számjegyűre ugrott, a PMÁP-ok még sokáig hat százalék körüli kamatot fizettek. A kötvények kamatába a pénzromlás ugyanis csak jókora késéssel érkezik meg. (Például a 2024. januári, februári stb. áremelkedés is csak 2025 tavaszán.) Vélhetően emiatt léteznek külföldön olyan kötvények is, amelyek kamatát negyedévente igazítják az inflációhoz.

A PMÁP-al még akkor járnának jól a tulajdonosai, ha a kamatszint jelentősen az infláció alá csökkenne, azaz negatív reálkamat alakulna ki. Ekkor, de csak súlyosan negatív reálkamat esetén például a Bónuszok kamata a Prémiumoké alá süllyedhetne hosszabb távon.

Kampányüzemmód és kamat

Ez azért nem túl valószínű, mert a túl alacsony kamat a forint jelentős gyengülését okozná, amit a (gazdaság)politika vélhetően nem szeretne megkockáztatni. (Legalábbis a következő választások előtt nem, bár valamiféle permanens kampányüzemmódban látszik működni ma az ország.)

Hosszabb távon persze a negatív reálkamat is bekövetkezhet, ahogy azt a 2010-es évek alacsony kamatai mellett láthattuk. Ennek azonban jelenleg semmi jele.

Lecseréljük-e a PMÁP-jainkat?

Röviden összefoglalva tehát az alacsony kamatprémium és az infláció követésének jelentős késése az a két hiba, ami miatt a PMÁP-ok vásárlása most nem látszik jó ötletnek. De érdemes-e vajon a meglevő PMÁP-jainkat lecserélni valami másra, például a Bónuszra, vagy a 6,5 százalékos kamatú Fix Állampapírra?

A legtöbb esetben vélhetően igen, hiszen nyerhetünk vele évi 1-2 százalékpont kamatot, talán többet is. A meglevő kötvények idő előtti eladása pedig, legalábbis az Államkincstárban csak egy százalékos díjat visz el, ennyi a levonás. (A bankokban ez valamivel magasabb is lehet.)

Lehet még kivárásra játszani, hátha a február 28-ai határidő (lásd lentebb) után jön egy kedvezőbb konstrukciójú kötvény.

Mennyire jók a korábbi PMÁP-ok?

De a csere a kamatprémiumtól, lejárattól is függhet. Ha csak egy év marad vissza a kötvényünk futamidejéből, vagy ha annak kamatprémiuma eleve magasabb, akkor kevésbé érdemes váltani. A következő képen látszik, hogy sok olyan PMÁP van forgalomban, amelyek kamatprémiuma 1,5 százalékpont, és még évekig nem járnak le. Ezek évi 5,2 százalékkal fognak kamatozni a következő mintegy egy évben, ami valamivel jobban hangzik, mint a most kapható sorozat 4,2 százaléka. De még ezzel összehasonlítva is a Bónuszok tűnnek most jobbnak, legalábbis rövid- és középtávon.

Pozitív reálkamat kincstárjegyekkel?

Amint említettük, a múltban előfordultak hosszabb időszakok is, amikor negatív volt a reálkamat, azaz az infláció alá süllyedt. De azért hosszútávon az a jellemző, hogy a kamatok meg szokták haladni az inflációt, a reálkamat pedig sok év átlagában inkább pozitív szokott lenni.

Ez ezért is logikus, mert ha nem lenne pozitív a reálkamat, akkor az embereknek nem érné meg megtakarítani, vonzóbbnak tűnik inkább elkölteni az idővel értékét elveszítő pénzt. Ekkor nem maradna forrás beruházásokra, a költségvetési hiány finanszírozására, a vállalatok hitelezésére stb., tehát ez a szituáció erősen negatív hatással lehet a gazdaságra.

A gazdaságpolitikának tehát érdeke a pozitív reálkamat fenntartása, legalábbis hosszú távon, de hónapok vagy egy-két év távlatában ez nem feltétlenül szokott bekövetkezni. (A politikusok nem mindig akarják vagy tudják az ország érdekét követni.) De ha a reálkamat alapvetően pozitív, akkor nem is feltétlenül kell inflációkövető kötvény, ugye? Ekkor egy normál kamatozó befektetés is inflációkövető tud lenni. Kérdés, a következő pár év milyen lesz ebből a szempontból.

Miért vesznek kis kamattal is inflációkövetőt?

Külföldön az inflációkövető kötvények hozama gyakran nagyon alacsony, jóval alacsonyabb is tud lenni az aktuális fix kötvényhozamoknál. Vajon miért? Mert a befektetők – főleg intézmények – így is megveszik ezeket az értékpapírokat, mivel egyfajta biztosítást akarnak kötni az ellen, ha az infláció megugrana. A biztosítások pedig mindig pénzbe kerülnek, a biztosítási díj ez esetben a piaci kamatszint egy része.

Ez persze nem jelenti azt, hogy ezt a példát mindenütt kötelező követni. Az állam külön akciókat, speciális konstrukciókat kínál más országokban is a magánszemélyeknek, hogy meghozza a kedvüket az öngondoskodáshoz, a takarékoskodáshoz. Bár ez inkább már politikai kérdés, mint gazdasági racionalitás.

Hosszabbítás a Prémium- és Bónusz-kötvényeknél

Az állam a Bónusz 2029/N (BMÁP) változó kamatozású, lakossági államkötvények értékesítésének várható záró időpontját nemrég január 31-ről április 30-ra módosította. Az aktuális Prémium (PMÁP), a 2032/J értékesítésének várható zárását pedig február 7-ről február 28-ig tolták ki.

Ez sok kisbefektető számára lehet lényeges, mivel a papírok a lejáró és kamatot fizető állampapírokból felszabaduló pénzek fontos befektetési alternatívái lehetnek. A hosszabbításokból pedig az valószínűsíthető, hogy egyelőre – legalább február 28-ig – nem terveznek új, jobb feltételeket kínáló PMÁP vagy BMÁP kötvényeket kibocsátani.

Nem árt tudni, hogy az Államkincstár internetes felületén (Webkincstár) ma már előre lehet rendelkezni a lejáró vagy kamatot fizető állampapírokból felszabaduló pénz sorsáról.