Sokan kielemezték már, hogy milyen mély újragondolásra kényszerítette a 2009-es nagy pénzügyi világválság a gazdaságpolitikát. A 2020-21-es koronavírus válság kezelése azonban még ennél is radikálisabb újdonságokat hozott a gazdaságpolitikában világszerte. Az alábbiakban ezeket vesszük szemügyre.
A hagyományos főáram és a modern monetáris politika
A hagyományos gazdaságpolitikai főáram a kiegyensúlyozott költségvetések híve immáron több évtizede. Angolul sound money-nak is hívják ezt, ami nehezen fordítható magyarra, talán a felelős pénzkezelés adja legjobban vissza. Azt hivatott sugallni, hogy a kormányzat akkor bánik jól az "adófizetők pénzével" ha nem csinál államháztartási hiányt, és minél lejjebb szorítja az államadósságot. A magas államadósság ugyanis e szerint a nézet szerint veszélyes. Az eladósodott ország kockázatossá válik a hitelezők szemében, az egekbe ugrik a kamat, és hamar beköszönt az államcsőd.
Benchmark. Ezen a néven a jövőben rendszeresen jelennek majd meg anyagok a Privátbankár.hu és az Mfor.hu oldalán. A jegyzetsorozatban neves szerzőket kértünk föl arra, hogy oldalainkon közöljenek hiteles, iránymutató, igazodási pontnak, viszonyítási alapnak - azaz benchmarknak - szánt írásokat aktuális közéleti, politikai, gazdasági témákban. Ezek valójában már nem is választhatók szét, hiszen minden, ami politika, az egyben gazdaság és közélet is a XXI. században.
Az ellenoldal azonban mindezt régóta kétségbe vonja. A Modern Monetáris Elmélet (MMT) elnevezésű közgazdasági irányzat szerint hamis hasonlat, hogy az államnak, pont ahogy a magánháztartásnak, időnként meg kell szorítania a nadrágszíjat, és a kiadásai nem lehetnek nagyobbak, mint a bevételei. Van ugyanis egy óriási különbség a magánháztartás és az állam között: az állam a saját pénzét nyomtathatja!
A költségvetési politika megvalósítása során az államnak sohasem kell semmire azt mondania, hogy nincs rá elégséges forrás. Ha a társadalom kívánatosnak tartja, ha az adott beruházás a közjót szolgálja, akkor az állam - mint szuverén pénzteremtő - képes azt megfinanszírozni. A jegybank "pénzt nyomtat" (a mai világban számítógépes formában létrehoz), és ebből nulla százalékos kamattal megvásárolja azt az államadósságot, amelyet a kormányzat kiadásai hoznak létre. Az állam a saját pénznemében soha nem szorítható csődbe! Ebből pedig az is következik, hogy a saját pénznemében eladósodott ország nem kockázatosabb.
Az MMT nézetei a jelenlegi válság alatt éppen általános elfogadottságot nyernek. A fiskális konzervatívizmus volt az egyik első főáramú tabu, melyet a covid járvány lerombolt. Nem kisebb közjogi méltóság ismerte ez el félre nem érthetően, mint az Európai Központi Bank (EKB) elnöke, a korábbi IMF vezér és francia pénzügyminiszter, Christine Lagarde. Aki nem mellékesen korábban vezető szerepet játszott a költségvetési fegyelmet az eurozónában drákói szigorral betartató Trojkában. Ugyanezt a választ kényszerült adni korábban egyébként az akkor EKB elnök, Mario Draghi is egy svéd újságíró kérdésére, hiszen gyakorlatilag ez az egyetlen közgazdaságtanilag helyes válasz. Ahogy a linkelt videón látszik azonban, Draghi rettenetesen zavarba jött. A beismerésből ugyanis rengeteg minden következik, gyakorlatilag összeomlik a teljes korábban főáramú kártyavár.
A gazdaságpolitikai tét magas, hiszen ha az állam saját pénznemében nem szorítható csődbe, akkor értelmetlen és káros volt az elmúlt évtizedek összes megszorítása és "stabilizálása" a Bokros csomagtól az eurozóna szigorú válságkezelésén át a Bajnai-féle "kiigazításig" és az Orbán-kormány "nullás költségvetés" fétiséig.
Természetesen ez nem azt jelenti azt, hogy a költségvetés számolatlanul költekezhet, ahogy tette azt például a 2005-7-es időszakban Magyarországon. A monetáris finanszírozás nem a mértéktelen pénznyomtatásról szól, hanem a felelősségteljesen végiggondolt költségvetési politikáról. A mértéktelen pénznyomtatásból ugyanis nyilvánvalóan hiperinfláció lesz, ahogy nem egy gyarmati sorból felszabadult ország diktátora megtapasztalhatta annak idején, amikor éjjel-nappal járatta a bankóprést.
Ám a monetáris finanszírozás esetén a fegyelemnek nem a költségvetési deficit, hanem az infláció a korlátja. Azaz a mostaninál sokkal jobban meg kell nézni, hogy mire kívánunk költeni, és mire nem. Ennek a hatása azonban rendkívül kedvező. Elmaradása pedig jelenlegi problémáink fő forrása. A monetáris finanszírozás nem az értelmetlen deficit / szufficit célokat veszi figyelembe, hanem az inflációt előzi meg. Nem igaz ugyanis, hogy a saját valutában felhalmozott államadósság veszélyes lenne, és hogy azt minden áron csökkenteni kellene.
Az államadóságát akár ma gond nélkül visszafizethetné egy monetárisan szuverén ország. Példa erre Japán, melynek államadósága a GDP két és félszerese. Még sincs a kockázatot jelző állampapír hozam az egekben. Sőt, gyakorlatilag nulla vagy negatív. Miért? Mert a japán adósság jenben áll fenn, és nem külső valutában. Ez pedig így nem veszélyes. A japán jegybank bármikor visszafizethetné, ha akarná. Sőt, a felét már meg is vásárolta. De akár 100 százalékát is megvásárolhatná. A főáramú neoklasszikusok ezen a ponton aggódni kezdenek: mi lesz az inflációval? Semmi. A japán állampapírok birtokosai készpénzt kapnak a papírjaik helyett. Az összvagyonuk se nem nő, se nem csökken. Sőt, a hosszabb távú kilátásaik még egy kicsit romlanak is, hiszen elesnek a kamatoktól. Semmi okuk nincs azonnal költekezésbe kezdeni. Nincs inflációs veszély.
Stephanie Kelton, a demokraták volt szenátusi vezető gazdasági tanácsadója megvizsgálta azokat az eseteket, amikor a szuverén állam ténylegesen az adóssága visszafizetésére törekedett. Például amikor az Egyesült Államok egyszer tényleg visszafizette az államadósságát, vagy több esetben amikor csak radikális lépéseket tett annak csökkentésére sorozatos költségvetési többletekkel. Minden egyes alkalommal gazdasági válság lett belőle. Nem véletlenül, hiszen ilyenkor az állam forrásokat von el a gazdaságból, melyeket aztán nem költ el.
Költségvetési politika: a megszorítások érájának vége
A koronajárvány első számú kihívása gazdasági értelemben az volt, hogy soha nem tapasztalt hirtelenséggel és mértékben zuhant össze a kereslet. A beszállítói láncok biztosításán túl a kormányzatok első számú feladata a kereslet helyreállítása volt.
Érdekes módon a kormányzatok reakciói világszerte olyan lépésekből álltak, melyek a monetáris finanszírozás irányába hatottak. Ezek közül is kiemelendőek 1.) a fiskális ortodoxia hirtelen feladása és az anticiklikus kereslet élénkítés elfogadása, 2.) a pénzteremtő jegybanki aktivizmus, és 3.) a lenyomott alapkamat.
A járvány kezdetén az Egyesült Államokban a fiskális konzervativizmust erőteljesen valló (ám a gyakorlatban Reagan és a két Bush alatt azt rendszeresen megsértő) Republikánusok kormányoztak. Ám már rögtön a válságkezelés elején elfogadták a Coronavirus Aid Relief and Economic Security (CARES) törvényt, méghozzá 2,2 billió dollár mértékben. Ez a legnagyobb valaha volt költségvetési stimulus az USA történetében, körülbelül a GDP 10 százalékát teszi ki. Összehasonlításul: a 2009-es Nagy Pénzügyi Világválság idején adott amerikai válasz akkor hatalmasnak volt mondható, ám "mindösszesen" 831 milliárd dollárt tett ki. Ráadásul a 2020-as évben ezen kívül még egy további kisebb (104 milliárdos, márciusban) és egy nagyobb (900 milliárdos, decemberben) csomagot is elfogadtak. Az amerikai intézkedéseknek része volt a közvetlen juttatás a polgároknak, ami viszont már a Feltétel Nélküli Alapjövedelem irányába hat.
Hasonló váltás volt Európában is. Az eurozónában kifejezetten "alkotmányozva" van a középtávon kiegyensúlyozott költségvetés doktrínája, melyet a Trojka drasztikusan be is tartatott a krízist megélő tagállamokkal. Érdekes megfigyelni, hogy a 2020-as válság idején a zóna milyen hamar feladta a fiskális konzervativizmust.
A legeklatánsabb példa erre Németország. Míg Angela Merkel kancellár neve korábban gyakorlatilag szinonimájává vált a megszorításoknak az eurozónában, mégis azonnal hajlandó volt azt feladni, amint immáron az általa közvetlenül vezetett ország gazdasága került válságba, ahol ő maga felel a választóknak. Merkel azonnal nagyarányú keresletélénkítő deficitfinanszírozásba kezdett Németországban, ezzel sikeresen tompítva a visszaesést és a munkanélküliséget. Ez pont az a recept, melyet korábban tiltott Görögországnak, Olaszországnak és Írországnak.
Az eurozónában szinte minden tagállamban jelentős anticiklikus válságkezelés indult be. Maga a zóna gazdasági vezetése mondta ki, hogy feladják a költségvetési egyensúly elvét, minden tagállam próbálja meg masszív anticiklikus keresletélénkítéssel kordában tartani a visszaesést! Ráadásul az Európai Unióban is megjelent a Feltétel Nélküli Alapjövedelem valamilyen formában több tagállamban.
A pekingi vezetés szintén élénkítésbe kezdett, bár ez ott nem új, már a 2009-es válság alatt, illetve azt követően is masszív keresletélénkítő csomagokkal tartották fenn a kínai gazdaság magas növekedését. Meglehetős sikerrel, tehetjük hozzá, miközben az eurozóna folyamatos válságban volt ezekben az években.
A kormányzatok hirtelen és nagymértékű expanziója azt demonstrálja, hogy azok veszélyhelyzet esetén igenis képesek jelentős fiskális tér mobilizálására. Ezt egyébként például háborús helyzetben korábban is rendszeresen megtették. A válság után azonban nagyon nehéz lesz megindokolni, hogy miért ne lennének képesek a költségvetések ugyanilyen mértékű fiskális mobilizációra szociális vészhelyzetek vagy a sürgető fenntartható energiaváltás finanszírozására.
Monetáris politika: itt a monetáris finanszírozás
A jegybankok hamar világossá tették, hogy elvileg korlátlanul hajlandók és képesek az állampapírok vásárlására, egyelőre a másodlagos piacon. Az amerikai FED és az Európai Központi Bank már márciusban bejelentették ezt, azaz a válság kezdetén, hezitálás nélkül. Mindkét intézmény jelentős monetáris bővítésbe kezdett, ahogy egyébként a világgazdaság többi jelentős jegybankja is. Sőt, a FED még olyan könyvein kívüli alapot is létrehozott, melynek segítségével képessé vált direktben vásárolni vállalati részvényeket és kötvényeket.
Ez a radikális lépés azonnal visszafordította a zuhanórepülésben lévő tőzsdei indexeket, anélkül, hogy ténylegesen jelentős forrásokat kellett volna a jegybanknak erre a célra elkölteni. A lépés szokatlanságát nyilvánvalóan az adja, hogy mindez nem tartozik a jegybank hagyományos működésébe: a favoritizmus vádját ugyanúgy megkaphatja érte, mint azt, hogy toxikus papírokból vásárol be. Hangsúlyoznunk kell, hogy az Modern Monetáris Elmélet ezt a típusú tevékenységet nem támogatja.
A japán jegybank már több mint egy évtizede ebben a paradigmában működik, az Abenomicsnak explicite megfogalmazott eleme. A covid válság alatt az eszközállománya minden korábbinál magasabb szintre ugrott. A jegybank masszív eszközvásárlási programba kezdett a részvény és kötvénypiacon tőzsdei alapokon (exchange traded funds, ETF) keresztül.
Egyelőre nem valószínű, hogy a jegybankok a kormányzati deficit közvetlen finanszírozását bevállalnák, hiszen a bankok és a befektetők érdekei amellett szólnak, hogy fennmaradjon az államadósság piacosítása. Egyelőre csak a másodlagos piacon vásárolnak. Kivétel ez alól a Bank of England, amely már ennél is tovább ment. Április elején bejelentette, hogy a kormányzati kiadások közvetlen monetáris finanszírozásába kezd. Igaz, hogy ez a lépés csak átmeneti intézkedésként volt meghirdetve, mégis óriási mentális gát hárult el: a direkt monetáris finanszírozás tabuja.
source: tradingeconomics.com
Jelentős tapasztalat azonban, hogy a drámai mértékű és gyorsaságú mennyiségi könnyítés nem hogy nem okozott inflációt, hanem kifejezetten deflációt tapasztalhattunk a válságkezelés időszakában. A jelentős költségvetési expanzió, az ugrásszerűen emelkedő adósságállomány ellenére az irányadó kamatok sem emelkedtek az egekbe, sőt.
source: tradingeconomics.com
Mindez egyben megmutatja a nem teljesen MMT alapú keresletélénkítés korlátait is. Míg az MMT a költségvetési politikán keresztül direktben lett volna képes a kereslet növelésére állami beruházásokkal és lakossági fogyasztásélénkítéssel, addig a kötvényvásárlásra épülő 2020-as politika nem képes megfelelő mértékű effektív keresletet teremteni. Ennek szimptómája a defláció, amely alulkeresleti hatást jelez. Az MMT logikája értelmében egyébként ez nem csak a konkrét válság időszakára igaz. Az elmúlt évtized igen alacsony inflációja szintén annak az eredménye, ahogy arra Abba Lerner amerikai közgazdász figyelmeztetett annak idején, hogy a fiskális repressziónak köszönhetően nincs megfelelő mértékű effektív kereslet a gazdaságban.
A FED válságkezelése például, amely ígéretet tett a részvények és kötvények szinte korlátlan vásárlására, megtámasztotta a kezdetben zuhanásnak indult tőzsdei árfolyamokat, sőt, egyfajta boomot is eredményezett a tőzsdéken a máshonnan menekülő pénzek miatt. A reálgazdaságban tapasztalható jelentős kereslethiány miatt azonban a tőzsdei árfolyam levált a tényleges reálgazdasági mutatóktól. Így következhetett be az a látszólag paradox jelenség, hogy minden idők legnagyobb amerikai munkanélküliségi drámájával párhuzamosan tőzsdei rekordokat láthattunk. A családoknak juttatott igen szerény keresletkiegészítő támogatás messze nem volt képes ellensúlyozni a kiesett keresletet.
A monetáris finanszírozás szempontjából az eurozóna országainak problémát jelent, hogy az euró monetáris szempontból nem számít a saját valutájuknak. A tagállamok erősen korlátolt hatáskörrel fennmaradt nemzeti jegybankjai ugyanis nem folytatnak autonóm monetáris politikát, ez az EKB szintjére lett közösségiesítve.
source: tradingeconomics.com
source: tradingeconomics.com
Több évtizedes távlatból van óriási jelentősége annak, amit Laurence Boone, az OECD vezető közgazdásza mondott el egy, a Financial Timesnak adott interjújában. Szerinte fel kell adni az értelmetlen és a gazdaságot visszafogó fiskális konzervativizmust, az ehhez vezető megszorítások károsok. Fel kell adni az olyan indokolatlan és káros államadósság célokat is, mint a 60 százalékos és egyéb hasonló adósságküszöbök. Ha a covid alatt képesek voltak a jegybankok és a kormányzatok hirtelen forrásokat juttatni a gazdaságba, akkor nagyon nehéz lesz megindokolni a válság után, hogy a fenntartható forradalomra vagy társadalmi igazságosságra miért nincs pénz. Ugyanis van.
Nem egészséges Boone szerint a függetlennek beállított, senki által el nem számoltatható jegybank mítosza sem. Szerinte a monetáris politika azt a képet sugallja magáról, hogy nincs újraelosztó hatása, miközben van: a szegényektől a gazdagok felé. Ezért kell szerinte a költségvetési politikát használni, amely eleve világossá teszi, hogy újraelosztó hatása van, és ez lehet a gazdagoktól a szegények felé.
Ezek olyan gondolatok, melyeket az elmúlt évtizedekben csak heterodox, elsősorban poszt-keynesiánus közgazdászok és társadalmi-környezeti aktivisták mondogattak. Erősen megkérdőjelezi többek között az eurozóna jelenlegi konstrukcióját.
A nyugdíjrendszer sem mehet csődbe
Mindez egyébként azt is jelenti, hogy nem igaz, hogy nincs elég pénz a társadalom-biztosításra, az egészségbiztosításra, a nyugdíjakra, azaz hogy ezek a nagy állami rendszerek fenntarthatatlanok. Itt sem a pénz a szűk keresztmetszet, hanem a kapacitás azokon a területeken, ahol ezek az alrendszerek keresletet teremtenek (idősgondozók, ápolók, orvosi műszerek és anyagok, stb.). Ahogy az állam egyéb szolgáltatásait, úgy ezeket az alrendszereket sem kell adókból vagy járulékokból finanszírozni. Az állam itt is képes arra, hogy pénzt teremtsen és megfinanszírozza azokat. Azaz ezek az alrendszerek sem mehetnek csődbe.
Nem teremtene ez inflációt? Ugyanaz az MMT válasza, mint bármely más esetben. Akkor teremt inflációt, ha nem tudjuk a megfelelő kapacitásokat előteremteni, amelyeket megvásárolna az állam. Azaz nincs elég orvos, ápoló, gyógyszer, idősek otthona, gondozó, épület, orvosi technológia. Ez az igazi szűk keresztmetszet, nem a pénz. Az elöregedő társadalom miatt itt az ideje arra fókuszálni, hogy ezeket az emberi és anyagi erőforrásokat megteremtsük. A vásárlóerőt az állam mindig képes előteremteni.
A már említett Stephanie Kelton egyébként egészen megdöbbentő tanukat hoz minderre. Elsőként az egyébként szuper ortodox Alan Greenspan volt Fed elnököt, aki egy kongresszusi meghallgatáson kapott egy alákérdezést, hogy ugye erősíteni kell az öngondoskodást, mert ezek az alrendszerek nemsokára finanszírozhatatlanná válnak? A kérdező legnagyobb megdöbbenésére Greenspan az igazságot válaszolta: nem, az állam bármikor képes ezeket az alrendszereket megfinanszírozni, ha akarja! Utóda, Ben Bernanke még azt is hozzátette: ez nem az adófizetők pénze!
Péntek hajnalban elfogadták a külföldi segélyprogramok és médiatámogatások összesen 9 milliárd dolláros csökkentéséről szóló törvényt. 
Hogyan fektessünk be bizonytalan időkben? Óvatosan is lehet építkezni!
